KUUKAUSITTAISET ARKISTOT: September 2017

Salkkukatsaus

24/09/2017

Salkun tilannepäivityksestä on vierähtänyt melkein vuosi. Tänä aikana oma sijoitustyylini on ehtinyt selkiytyä yhä vahvemmin. Ääneen sanottuna tavoittelen globaalisti hajautettua osinkosalkkua, jossa pääpaino on arvosijoituksilla. Tähän liittyen olen blogissani kirjoitellut osinkosijoittamisesta (ajatuksia osinkosijoittamisestaosinkojen turvallisuus). Olen myös huomioinut, että osakeindeksit hipovat ennätystasoja. Mahdolliseen kurssilaskuun olen pyrkinyt varautumaan ostamalla pääasiassa defensiivisiä osakkeita.

Pörssin positiivinen vire on näkynyt salkun arvon kehityksessä, jota mittaan absoluuttisina euroina ilman osinkoja, kaupankäyntikuluja ja valuuttamuutoksia. 11/2016 salkun tuotto oli 1235 euroa mutta 9/2017 1790 euroa. Osinkosijoittajan näkökulmasta tällä ei ole niin suurta merkitystä, kunhan osinkotuotto säilyy hyvänä. Tällä hetkelle salkun osinkotuottoprosentti on arviolta noin 5,0 %. Itseäni kiinnostaa enemmän yhtiöiden taloudellisen tilan kehitys erityisesti,  jos siinä ilmenee osinkoa vaarantavia seikkoja.      

Salkun tapahtua 2017 aikana

Alkuvuodesta kävi selväksi, että nykyinen härkämarkkina ei ole häviämässä kovin nopeasti. Kassan paino alkoi salkussa olla huomattava. Ajatus alkoi kypsyä ”kuukausittaisesta” osakesäästämisestä. Tätä enemmän tai vähemmän systemaattista sijoitussuunnitelmaa olen nyt pyrkinyt noudattamaan, mikä on näkynyt salkun koon kasvuna 10 osakkeeseen.   

Myynnit

  • Maaliskuussa myin Ahlströmin osakkeeni, kun yhtiön kurssi oli noussut vahvasti ja en täysin ymmärtänyt Ahlström-Munksjö -fuusion vaikutusta.

Ostot

  • Helmikuussa ostin Amaysim-nimistä virtuaalioperaattoria Australiasta. Tykkäsin yhtiön osalta investment casesta. Kaupan päälle yhtiön arvostus oli maltillinen ja osinkotuotto hyvää. Yhtiön meno on jatkunut hyvänä kilpaillusta markkinatilanteesta huolimatta.
  • Toukokuussa hankin Brookfield Property Partnersia, joka on globaalisti toimiva kiinteistösijoitusyhtiö. Casessa kiinnosti juuri globaali hajautus laadukkaita kiinteistöjä. Lisäksi yhtiö tarjoaa hyvää osinkotuottoa maltillisella arvostuksella. Ei pitäisi olla mikään kovin jännä paperi.
  • Kesäkuussa ostin Yhdysvaltojen toiseksi suurinta teleoperaattoria AT&T.  Ajatuksena oli hankkia pienen kurssinotkahduksen jälkeen laadukasta dollarimääräistä osinkovirtaa salkkuun. AT&T:n ja TimeWarnersin fuusio vaikutti myös järkevältä. Yhtiö kuuluu lisäksi osinkoaristokraattilistalle.   
  • Kesäkuussa lisäsin globaalia ruokakauppaa salkkuun hankkimalla AholdDelhaize. Yhtiön toiminnoista Yhdysvallat muodostaa merkittävän osan. Amazonin WholeFoods-hankinta sai aikaan negatiivisen markkinareaktion myös Aholdiin, jonka jälkeen tein ostokseni. Tunnelma ei ole oikein palautunut positiiviseksi, minkä lisäksi Ahold kärsii euron vahvistumisesta.
  • Heinäkuussa hankin National Gridiä, joka omistaa sähköverkkoja UK:ssa ja USA:ssa.  Investment casena oli hankkia turvallista perusinfraa, joka maksaa hyvää osinkoa. Parempaa yhtiötä en näillä parametreillä löytänyt. Päätöstä tuki vielä punnan heikkous. Yhtiön kurssi on pyörinyt hyvin lähellä ostohintaani.
  • Elokuussa hankin Cardinal Healthin, joka on yksi Yhdysvaltojen johtavista lääkejakelijoista. Yhtiön kurssi on laskenut viime aikoina ja se tuntui halvalta. Casena on ostaa turvallista mutta kasvaa osinkotuottoa, joka lähtötilanteessa oli tosin alle tavoitetasoni.

Lisäykset

Nykyään tuntuu olevan vaikea löytää hyviä sijoituskohteita. Ajattelin, että voisin lähteä kasvattamaan pienin lisäostoin niiden osakkeiden painoa, joita olen kertaalleen hyväksi havainnut.

  • Elokuussa tein pienen lisäyksen Extendicarea ja syyskuussa AT&T

Salkun sisältö 22.9.2017

Salkkulaskenta ei ota huomioon valuuttakurssien vaikutusta, osingonjakoa ja kaupankäyntikuluja  

Nykyinen salkku on karvan verran tappiolla mutta aikaisemmat osakkeiden myynnit (Leifheit, Omega Healthcare ja Ahlström) pitävät salkun tuoton tukevasti positiivisena. Puolessa osakkeissa arvossa ei juuri ole tapahtunut muutosta. Näin tavallaan ”kuuluukin” olla, sillä uusien salkkuosakkeiden beta on hyvin alhainen. Small cap osakkeiden arvot muodostavat salkun ääripäät. Servizi Italia ja Amaysim ovat salkun parhaimmistoa mutta ERM Power selvästi heikoin.

Salkun keskimääräinen osinkotuotto-% noin 5,0 %, mikä ylittää asettamani 3,0 % tavoitteen. Korkeaa osinkotuottoprosenttia selittää osin salkun paino kiinteistösektorille (3/10), jossa yhtiöt jakavat pääosan tuloksestaan osinkoina ulos. Yhtä kaikki juuri nyt on vaikea löytää laadukkaita yhtiötä, jotka tarjoaisivat hyvää osinkotuottoa.    

Hajauttaminen

Tässä vaiheessa sykliä olen pyrkinyt sijoittamaan defensiivisen luonteisiin sektoreihin. Toistaiseksi pieni salkku on melko hyvin jakautunut näihin.   

Blogin idean mukaisesti pyrin tekemään arvosijoituksia. Morningstarin tyylikartan perusteella noin 63 % salkusta osuu tähän segmenttiin.

Maantieteellisesti salkkuni on mielestäni keskittynyt liiaksi Kanadaan ja Australiaan. Näiden maiden pörssistä löytyy vielä mielenkiintoisia osakkeita. Oma tahtotila on kasvattaa euromääräisten osakkeiden painoa. Toisaalta vahvistunut euro kannustaa lisäämään muiden valuuttojen/maiden painoa.

Cardinal Health – osingon kasvua

14/09/2017

30.08.2017 ostin 20 kappaletta hintaan 66,60 dollaria. Kokonaiskustannus oli noin 1332 (1120 euroa 1,189 EURUSD-kurssilla). Omasta salkustani puuttuu Healthcare-sektorin osakkeita ja Cardinal Health tuntui mielekkäältä valinnalta. Euro on vahvistunut viime kuukausina erittäin voimakkaasti. Samaan aikaan yhtiön kurssi on laskenut selvästi laskevan kannattavuuden takia, minkä vuoksi Cardinal Health tuntui halvalta.

Cardinal Health toimii pääasiassa lääkkeiden jakelijana  Yhdysvalloissa defensiivisellä toimialalla, jossa markkinat on jaettu kolmen toimijan (kaksi muuta Mckesson ja AmerisourceBergen) kesken. Suuruuden ekonomian (jakeluverkon, varastoinnin yms tehokas optimointi sekä neuvotteluvoima) vuoksi alalle tulon esteet ovat korkeat.  Yhtiön osinkotuotto oli tyydyttävä 2,8 % mutta alhaisen osingonjakosuhteen noin 37 % vuoksi uskon osingon kasvavan tulevaisuudessa. Pitkästä toimintahistoriasta kertoo sen kuuluminen Dividend Contender -listalle , kun yhtiö on nostanut osinkoaan 21 vuottaa putkeen.

Investment thesis

  • Kasvava osinkotuotto. Osinkotuotto on vuodessa noin 1,85 dollaria per osakkeelta vastaa noin 2,8 % dividend yieldiä. Yhtiö on kohottanut osinkoaan noin 21 vuotta, joten todennäköisesti yhtiö haluaa pitää osingon nousevalla trendillä myös jatkossa.
  • Turvallinen osinkosijoitus. Liiketoiminnan pitäisi olla stabiilia useasta syystä i) yhtiö on toiminut pitkään alalla, joten suhdeverkostoa tavarantoimittajiin (lääkevalmistajat) sekä asiakkaisiin (sairaalat ja apteekit) on pystytty kehittämään pitkään. ii) Cardinal Health pystyy hyödyntämään suuruuden ekonomiaa, minkä vuoksi alelle tulo on uusille toimijoille erittäin haasteellista.  iii) lääkkeitä tarvitaan riippumatta taloudellisesta tilanteesta, joten liiketoiminnan ei pitäisi olla kovin altis suhdanne-vaihteluille.

Cardinal Healthin osingonjakosuhde on alhainen alle 40%, joten liiketoiminnan jatkuminen edes nykyisellään kannattelee osingon kasvua. Alhainen osingonjakosuhde mahdollistaa Medtronic kaupan myötä syntyneen lisävelan sulattelun.

  • Suhteellisen halpa valuaatio. Karkeassa laskelmassani yhtiön valuaatio vaikuttaisi halvalta. EV / 2018E EBITDA olisi noin 9x ja P / 2018 E noin 13x.  Jos uskoo yhtiön 2019 ohjeistusta, niin P / 2019E olisi noin 11,9x.

The company’s fiscal year 2018 guidance range for non-GAAP diluted EPS from continuing operations is $4.85 to $5.10. We are, however, taking some discrete actions, which will affect our EPS in FY18 and will improve our trajectory for 2019 and beyond. And we are targeting fiscal 2019 non-GAAP EPS of at least $5.60.

  • Catalyst. Alhainen valuaatio alkaa purkautua. Yhtiön kannattavuus palaa kasvu-uralle ohjeistuksen mukaisesti. Geneeristen hinnoittelupaine laskee, kuten yhtiö jo väittää jo näkevän.

Keskeiset riskitekijät

Liiketoiminta

  • Marginaalin laskutrendi on jatkunut jo pitkään.  Yhtiö selittää vuoden 2017 osalta tuloksen laskua pääasiassa geneeristen lääkkeiden hintojen laskulla. New York Timesin artikkelin perusteella laskevan trendin tai deflaation uskotaan jatkuvan. Toisaalta yhtiö näkee kilpailutilanteen stabiloituvan

I would say that the good news is what we’re seeing is it looks like the market is stabilizing over the last several months.

  • Cardinal  Healthin asiakaskunta vaikuttaa melko keskittyneeltä. Riskinä on, että CVS (johtava apteekkiketju Yhdysvalloissa) kanssa tehtyä sopimusta ei jatkettaisi jostain syystä 2019. Riski on todennäköistä pieni, sillä yhtiöt tekevät tiivistä yhteistyötä (Cardinal Healthilla ja CVS:lla on yhteisyritys Red Oak Sourcing).

Our largest customers, CVS and OptumRx, accounted for 23 percent and 11 percent of our fiscal 2017 revenue, respectively. In the aggregate, our five largest customers, including CVS and OptumRx, accounted for 50 percent of our fiscal 2017 revenue. Our pharmaceutical distribution agreements with CVS extend through June 2019

  • Amazon rynnistää markkinaan. Cardinal Healthin osakkeen hinnan laskua on osin selitetty Amazonin tulolla markkinaan. Amazonilla on tehokas logistiikkaverkosta, niin miksei sitä voisi yhdistää myös lääkkeiden jakeluun. Lääkkeiden jakelu ei ole niin helppoa lainsäädännön asettamien vaatimusten takia.

Rahoitus

  • Ottaen huomioon yhtiön toiminnan luonteen yhtiön velkaisuus on maltillinen. Moody’silta on investment grade  (Baa2) reittaus yhtiölle. Yhtiö hankki Medtronicin Patient Care, Deep Vein Thrombosis and Nutritional Insufficiency -liiketoiminnat 6,1 miljardilla dollarilla käteisellä heinäkuun lopussa. Moody’s arvio hankinnan nostavan nettovelka / käyttökate -tunnuslukua noin 1x:llä. Yhtiön nykyinen net debt / EBITDA oli noin 1,3x, joten kaupan jälkeen se nousisi noin 2,3x -tasolle. Yhtiö todennäköisesti sulattelee kauppaa jonkin aikaa ja pidättäytyy osakkeiden takaisinostoista, kunnes velkakerroin laskee alle 2x.

Checklist

Kvalitatiiviset tekijät

  • Liiketoiminnan ymmärrettävyys: Cardinal Healthcarella on kaksi liiketoiminta segmenttiä Pharmaceutical sekä Medical. Näistä Pharmaceuticalin muodostaa 4/5 yhtiön kannattavuudesta. Toisaalta Medical-segmentti on kasvanut viimeisten vuosien aikana tasaisesti.
    • Pharmaceutical – pääasiasissa geneeristen ja brändättyjen lääkkeiden jakelu sekä muut logistiikka toiminnot.  Cardinal Health yhdistää lääkevalmistajat ja vähittäisjakelijat (apteekit / sairaalat).  Yhtiöllä on toimintaa myös Kiinassa mutta sitä ilmeisesti ollaan myymässä.
    • Medical  valmistaa ja hankkii Cardinal Health brändättyjä terveystuotteita, joita myydään globaalisti.  Viime vuosina yhtiö on kasvattanut Medicalin osuutta yritysostoin. Viimeisimpänä on Medtronicalilta potilaan toipumiseen liittyvät liiketoiminnot.

  • Markkina-asema ja kilpailutilanne: Cardinal Health on toimialan kolmanneksi suurin peluri AmerisourceBergen ja McKessonin jälkeen.  Amerisourcen johtavaa asemaa selittää osin se, että se tekee läheistä yhteistyötä maan suurimman apteekkiketjun Walgreensin kanssa. Mdm:n selvityksen mukaan yhdessä nämä kolme muodostavat noin 85 – 90 % markkinan koosta.
  • Johdon toiminta: Tähän on vaikea sanoa mitään.

Kvantitatiiviset tekijät

  • Liikevaihdon kasvu ja stabiliteetti: Pharmaceuticalin ja Medical -segmenttien liikevaihto on kasvanut tasaisesti. Molempien segmenttien kasvun voi olettaa jatkuvan. Ennustettu lääkkeiden kysynnän kasvu tukee Pharmaceuticalia ja yrityskaupat Medical-segmenttiä, joista viimeisimpänä on Medtronicin liiketoimintojen osto.  
  • Kannattavuus: Cardinal Healthin ongelmana on ollut Pharmaceuticalin laskeva kannattavuuskehitys, jota yhtiö on selitellyt geneeristen lääkkeiden halventumisella. Medical-segmentin kasvu on hieman kompensoinut geneeristen lääkkeiden aiheuttamaa alamäkeä. Erityisesti Cardinal Health brändin tuotteen ovat menestyneet hyvin.
  • Velkaisuus ja sen kehitys: Yhtiö oli vielä tilinpäätöshetkellä 30.6. maltillisesti velkaantunut. Nettovelat per oikaistu käyttökate oli noin 1,3x luokkaa. Kokonaan käteisellä hoidettava Medtronicin liiketoimintojen osto kasvattaa nettovelkaa 6,1 miljardilla dollarilla, mikä nostaisi kertoimen jo 2,3x (karkea arvioni Moody’s laskelman perusteella). Onneksi osingonjakosuhde on alhainen ja yhtiö pystyy halutessaan tuomaan velkataakkaa alas.
  • Kassavirran generointikyky: Suuren volyymin ja alhaisen katteen takia Cardinal Healthin käyttöpääoma  heilahtelut ovat kassavirran näkykulmasta huomattavat. Yhtiön viime vuosien investointitaso on ollut yllättävän alhainen keskimäärin 400 M$.  Käyttöpääoman aiheuttamasta huomattavasta heilahtelusta huolimatta yhtiön vapaa kassavirta on riittänyt hyvin osinkojen maksuun. Seuraavina vuosina investointitahdin oletetaan hieman kiihtyvän mutta edelleen kassavirran pitäisi riittää helposti osinkojen maksuun.

We expect capital expenditures in fiscal 2018 to be between $500 million and $540 million primarily for information technology projects, growth projects in our core business and for integration of the acquisition of the Patient Recovery

  • Osinkopolitiikka: Ostokurssillani osinkotuotto oli noin 2,8%. Cardinal Healthin osingonjakosuhde on alhainen alle 40%, joten 21 vuotta jatkunut osingon kasvuputki todennäköisesti säilyy myös tulevaisuudessa. Yhtiö pitää omistajien palkitsemisesta huolen, kun sitä Moody’skin kommentoi seuraavasti:

somewhat aggressive posture toward shareholder initiatives

  • Yhtiön valuaatio: Karkeassa laskelmassani yhtiön valuaatio vaikuttaisi halvalta. EV / 2018E EBITDA olisi noin 9x ja P / 2018 E noin 13x.  Jos uskoo yhtiön 2019 ohjeistusta, niin P / 2019E olisi noin 11,9x.

Avain luvut