Tausta
Perinteinen sijoitusteoria lähtee oletuksesta, että sijoittajat toimivat rationaalisesti tarkoittaen, että niiden sijoituspäätäntä on tehokasta ja siinä on huomioitu kaikki merkityksellinen tieto. Behavioral finance (niinkin hieno suomennus kuin behavioristinen taloustiede) lähtee kuitenkin oletuksesta, että ihmisten sijoituskäyttäytyminen ja päätäntä on vääristynyttä ja epärationaalista. Monet behavioral financen käsitteistä tulevat perinteisen psykologian ja sosiaalitieteiden maailmasta ja niitä on sovellettu sijoitustoimintaan.
Itselle behavioral finance näyttäytyy kokoelmana sijoittamiseen liittyviä käyttäytymismalleja ja päätäntäprosessia, jotka eivät sinällään muodosta selvää kokonaisuutta. Uskon kuitenkin, että ymmärtämällä behavioral financessa tunnistetut sijoituskäyttäytymisen vääristymät pystyn välttämään pahimmat sijoittamiseen liittyvät sudenkaupat ja tekemään parempia ”stoalaisia” sijoituspäätöksiä. Behavioral finance ei mielestäni itsessään anna suoraan ohjetta siihen, mihin juuri nyt pitäisi sijoittaa.
Sijoittamisen aikaulottuvuus
Tässä ollaan sijoittamisen perimmäisen kysymyksen äärellä. Miksi harrastan sijoittamista? Varallisuuden kasvattaminen. Jatkokysymyksenä mikä on sijoitushorisonttini? Haluan kerätä eläkepäiville ylimääräistä varallisuutta ja samalla pitää ylimääräistä taloudellista puskuria tulevaisuuden varalle eli sijoitushorisonttina on kymmeniä vuosia. Moni yksityissijoittaja ajattelee varmasti samalla tavalla.
Jos sijoitushorisontti on kymmeniä vuosia, niin miten pitkään tulisi yhtä osaketta pitää salkussa? Keskeinen viesti behavioral finance -kirjoissa on se, että osakkeen arvo riippuu sijoittajan aikahorisontista. Mitä pidempään pidän osaketta salkussani, sitä suuremmalla todennäköisyydellä osakkeen arvo kasvaa, jos sijoitushorisonttia kasvatetaan (tietyin rajoituksin).
Usein puhutaan salkun kiertonopeudesta (portfolio turnover) kuvastaen, kuinka paljon sijoittajan salkussa olevat osakkeet vaihtuvat vuoden aikana. Tunnusluvun ollessa 100% merkitsee sitä, että vuoden loppuun mennessä kaikki salkun osakkeet ovat vaihtuneet. Michael Mauboussinin laskelmien mukaan optimaalinen kiertoaika olisi noin 20% – 50% tarkoittaen, että 2 – 5 vuotta on ihanteellinen aika investointiteesien realisoitumiseksi.
Miksei yli viittä vuotta kuten buy-and-hold -strategia ehdottaisi? Suurin syy siinä, että yrityksen liiketoimintaympäristö ehtii todennäköisesti muuttua pitkänajan kuluessa niin paljon, että paluuta vanhaan yhtiön kulta-aikaan ei välttämättä enää tule. En usko, että kukaan pystyy ennustamaan taloudellista ympäristöä viiden vuoden päähän. Esimerkiksi Stockmann näytti hyvältä ja vakaalta sijoitukselta vielä 2000-luvulla. Kuitenkin nykytiedoilla analysoituna yhtiö tuskin tulee näkemään enää vanhoja suuruuden päiviään (vaikka Venäjä elpyisikin), sillä ihmisten ostokäyttäytyminen on siirtänyt entistä enemmän verkkoon. Yhteenveto sanoisin, että ei pidä sokeasti uskoa ”ikuisiin” sijoituksiin, vaan yhtiön toimintaympäristöä tulisi tarkastella tasaisin väliajoin.
P.S.
Yksi tapa torjua lyhytnäköistä sijoituskäyttäytymistä on ajatella kuin osinkosijoittaja. Tästä esimerkkinä mainittakoon Dividend mantra -blogia pitävä Jason Fieber. Hänen filosofiana on sijoittaa laadukkaisiin yhtiöihin, jotka maksavat kasvaa osinkoa. Lisäksi saadut osingot hän sijoittaa aina takaisin. Lisäksi sijoitukset on hajautettu monelle toimialalle ja ne ovat ”ikuisia”. Ajatus on se, että osakkeen lyhyen aikavälin hintakehitystä ei voi ei kannatakaan ennustaa, sillä hinta voi heilahdella huomattavasti lyhyen ajan sisällä. Ainut mitä voi melko varmasti ennustaa on yhtiöiden maksama osinkotaso, joka hyvällä osakevalinnalla ja riittävällä hajautuksella todennäköisesti kasvaa keskimäärin inflaatiovauhtia nopeammin. Vielä kun sijoittaa kuukausittain saadut osingot (kasvavat vielä korkoa korolle) sekä vähän säästöjä, niin hän tulee ostaneeksi osakkeita kaikissa markkinatilanteissa, minkä vuoksi yleiselle markkinatasolla ei lopulta ole väliä.
http://www.dividendmantra.com/2015/08/the-predictability-and-practicality-of-dividends/
Value trap
Value trap on arvosijoittajan kuten minä tyypillinen kompastuskivi. Ilmiössä on kyse siitä, että sijoittaa astuu arvoansaan ostaessaan osakkeen, joka näyttää näennäisesti halvalta mutta todellisuus osakkeen hinta on painettu alhaiseksi perustelluista taloudellisista syistä. Esimerkiksi yhtiön EV / EBITDA -kerroin näyttää erittäin alhaiselta, kun kaavassa EBITDA on laskettu viimeisimmän LTM kvartaalin perusteella. Jos EBITDA laskettaisiin tulevan kehityksen (heikkenevä kannattavuus nähtävissä) perusteella, valuaatiokerroin olisi huomattavasti korkeampi.
Arvoansan väistöön liittyy trendianalyysi läheisesti. Heikosti arvostettu osake jatkaa helposti laskuaan, jos yhtiön varsinaisessa toiminnassa ei tapahdu sellaista muutosta, joka kääntäisi kehityksen suunnan. Usein paras strategia on odottaa kärsivällisesti käännettä yhtiön toiminnassa ja katsoa vieressä, kun ostettavaa osaketta saa päivä päivältä halvemmalla.
Toinen tapa välttää arvoansaan joutuminen on unohtaa laskusuunnassa olevat yhtiöt ja keskittyä suhteellisen halpoihin ja positiivisella kannattavuusuralla oleviin yhtiöihin. Näissä ei tarvitse odotella kuukausia, vaan osake kannattaa usein ostaa mahdollisimman nopeasti. Vaikeutena on löytää tämän tyyppinen hyvä ja halpa osake.
Kaupankäynti
Menestyminen sijoittamisessa on sinänsä hyvin yksinkertaista – osta halvalla ja myy kalliilla. Toimimme kuitenkin hyvin usein epärationaalisesti sijoituspäätöstä tehdessämme. Ainakin tyypillisesti kasvatan omistusta ainoastaan hinnaltaan laskeneissa osakkeissa, myyn hyvään kasvuun lähteneet osakkeet aivan liian aikaisin mutta pidän tappiollisia osakkeita salkussa aivan liian pitkään. Kuitenkin rationaalinen sijoittaja tekisi juuri päinvastoin. Omistusta pitäisi pyrkiä kasvattamaan enemmän jo hyvin menneissä sijoituksissa, antaa voittavien osakkeiden juosta vielä pidemmälle ja pyrkiä eroon aikaisemmin heikosti performoivista osakkeista. Alla olen kerännyt behavioral financeen liittyvää käsitteistöä, joka selittää omaa epärationaalista sijoituskäyttäytymistäni.
Loss aversion. Me kadumme (tunnemme emotionaalista kipua) tappiota kaksi kertaa enemmän kuin riemuitsemme vastaavan suuruisista voitosta. Tämän psykologisen vinouman vuoksi emme myy heikosti performoinutta sijoitusta sen äkillisesti kohoamisen pelossa, vaikka kaikki fundamentit tukisivat sijoituksen myyntiä. Myönnän syyllistyvän tähän itsekin. Miten loss aversion -ilmiön voi välttää? Paras strategia on automatisoida päätäntäprosessia. Käytännössä pyrin käyttämään teknisen analyysin työkalua.
Endowment effect. Pidämme salkussa liian pitkään entistä voittaja osaketta, vaikka sen osakekurssi on lähtenyt kehittymään negatiiviseen suuntaan ja fundamentit kehottaisivat myymään. Ilmiötä selittää sijoittajan positiivinen tunneside omistamaansa yhtiöön. Myyminen tarkoittaisi eroa tästä aikaisemmin hyvänolon tunnetta tuottaneesta osakkeesta, minkä vuoksi haluamme säilyttää osakkeen. Älä siis rakastu sijoitukseen. Toistaiseksi minulla ei ole ollut tätä ongelmaa, vaan päinvastoin olisi pitänyt ratsastaa pidempään nousevalla trendillä.
Risk Aversion. Sijoittaja myy osakkeet pienellä voitolla tyypillisesti lyhyen pitoajan jälkeen sen sijaan, että ottaisi riskiä osakkeen hinnan lisänoususta. Otat rahat heti siinä pelossa, että hinta kääntyy laskuun. Omassa salkussa tuottoisat osakkeet synnyttävät positiivisia tunteita ja niistä on helpompi luopua nyt siinä pelossa, että voittajaosake muuttuu tappiolliseksi. Olen menettänyt monet voitot myymällä liian aikaisin. Toivottavasti blogi ja sitä kautta parempi sijoitusprosessi auttaa pääsemään eroon tästä.
Regret Aversion. Sijoittaja pyrkii välttämään katumuksen aiheuttamaa negatiivista tunnetta, sillä että hän ei tee mitään. Esimerkiksi olen ostanut osaketta hintaan 20 €. Yhtiö taloudellinen kehitys menee odotettua paremmin ja osakkeen hinta kohoaa 25 €:oon. Minusta tuntuu tyhmällä ostaa osaketta nyt kalliimmalla, kun sain sitä 20 €. Emotionaalisesti on helpompaa olla tekemättä mitään (ja tyytyä 20 € hintaan mutta pienempään omistukseen) kuin aktiivisesti kasvattaa keskihintaa ja omaa omistustaan. Rationaalisesti ajateltuna hyvää osaketta kannattaisi ostaa aina lisää. Myönnän, että en muistaakseni koskaan kasvattanut omaa positiota nousevaan kurssin, vaikka varmasti syytä olisi ollut.
FOMO (Fear OF Missing Out). Tässä yhteydessä ilmiö ei liity baari-illan missaamisen, kuten eräs kesätyöntekijä termin aikoinaan esitteli. Sijoittamisessa termi liittyy nousumarkkinaan tai sen pikemmin loppuvaiheeseen, jolloin talousuutisista tulee pelkkiä positiivisia tarinoita, kaverit kertovat tuplanneensa sijoituksena vuoden aikana, Iltasanomiin alkaa ilmestyä osakevinkkejä. Tässä ilmapiirissä tuntuu kuin osakkeet loppuisivat kesken ja suhteelliset arvostustasot ovat historiallisen korkealla. Tuntuu kuin menettäisimme jotain, kun emme osallistu näihin bileisiin, jossa kaikki tuntuvat vain tekevän kasapäin rahaa. Tässä tilanteessa oikea ratkaisu olisi myydä vähittäin osakeomistustaan ja kärsivällisesti odottaa tulevaa kurssilaskua.
FOMOsta itsellä on ihan omakohtaisia kokemuksia tammi-huhtikuulta 2015, jona aikana kurssit tuntuivat päivältä kohoavan. Itse olin myynyt osan osakkeista mutta että vitutti kattoa, kun juuri myymäni osakkeet jatkoivat vain nousua. Ajattelin, että ei tässä ole mitään järkeä, mutta silti myymäni osakkeen kurssi oli taas seuraavana päivänä korkeammalla tasolla. Olisi pitänyt vaan myydä enemmän mutta FOMOn tunnetta on erittäin vaikea vastustaa.
Muuta käsitteistöä
Ankkurointi. Käsite viittaa psykologiseen ilmiöön, missä sijoittajat ankkuroivat ensimmäisen kuulemansa tiedon, jolla he selittävät tapahtumaa. Tästä seuraa se, että sijoituspäätöstä ei tehdä oikeasti merkittävien lukujen perusteella. Ankkurointi liittyy ilmiönä läheisesti yllä olevaan läheisesti.
Markkinoiden kausaliteetti. Ihmisillä on tarve selittää asioiden syy-seuraussuhteita. Tämä esiintyy myös tarpeena selittää osakemarkkinoiden muutoksia erityisesti, jos ne ovat suuria suuntaa tai toiseen. Joskus selitykset ovat jälkikäteen tarkasteltuna melko naurettavia tai eivät perustu todellisiin talouden fundamentteihin. Yksinkertaisesti jotain asioita ei voi täydellisesti selittää. Esimerkiksi elokuun 2015 kurssiromahdus perustui Kiinan oletettuun talouden heikentymiseen. Yhtä kaikki fundamentit eivät aina tue esimerkiksi elokuussa nähtyjä niin jyrkkää osakemarkkinoiden romahdusta. Tämän ansan tiedostaminen avaa sijoittajalle mitä parhaita ostomahdollisuuksia, sillä osakekurssit tyypillisesti palautavat lähelle lähtötasoa.
Confidence. Puuttuu kokonaan, minkä vuoksi tämä vinouma ei aiheuta ongelmia.
Representativeness. Ihminen luo ennakko-oletukset puhtaasti aikaisemman kokemuksen perusteella. Tämä on varmasti normaalissa elämässä ihan perusteltua mutta sijoittamisen alati muuttuvassa maailmassa se saattaa olla erittäin vaarallista. Esimerkiksi olen muutama vuosi sitten omistanut Elisaa myynyt yhtiön hyvällä voitolla. Luulen tuntevani telealan ja siinä toimivat kaikki yhtiöt, sillä viimeksihän sijoitus meni niin hyvin. En tästä syystä jaksa tehdä riittävää analyysia seuraavalla kerralla, kun ostan toimialalta osakkeen.
Confirmation Bias. Sijoittajat pyrkivät etsimään tietoa sellaisista lähteistä, jotka ovat samansuuntaisia kuin hänen omat ideansa tai investointiteesinsä. Toisaalta vastakkaisia näkemyksiin ei haluta kiinnittää niin paljon huomiota, vaikka ne olisivat selvästi paremmin perustelut. Tämän valikoivan ajattelun vuoksi sijoittajalle muodostuu hyvin yksipuolinen näkemys investointipäätökseen vaikuttavasti tekijöistä, mikä ei luonnollisesti ole toivottavaa.
Lähteet
Michael J. Mauboussin: More Than You Know
Michael A. Ervolini: Managing Equity Portfolios
Alistair Byrne and Mike Brooks: Behavioral finance: Theories and evidence
http://www.cfapubs.org/doi/pdf/10.2470/rflr.v3.n1.1