AT&T – osinkovirtaa salkkuun

18/06/2017

08.06.2017 ostin 35 kappaletta hintaan 38,53 USD. Kokonaiskustannus oli noin 1348,55 dollaria (1202 euroa). AT&T on Yhdysvaltojen toiseksi suurin teleoperaattori Verizonin jälkeen. DirecTV:n oston myötä yhtiö on myös maan suurin maksutelevision tarjoaja. Yhtiö on ilmoittanut ostavansa TimeWarnerin 85 miljardin dollarin kauppahinnalla. Olettaen kaupan toteutumisen AT&T tulee jatkossa myös merkittävä sisällön tuottaja.

AT&T tarjoaa osinkoaristokraateista parasta tuottoa (jos kiinteistöyhtiö HCP:tä ei huomioida). Mielestäni yhtiön kassavirta on riittävä nykyisen osinkotason ylläpitämiseksi. Yhtiö tuskin haluaa luopua aristokraattistatuksestaan. Osake on ollut painuksissa asiakasmenetysten takia mutta uskon, että yhtiö pystyy halutessaan voittamaan markkinaa takaisin.

Investment thesis

  • AT&T:n ja TimeWarnerin fuusio vaikuttaa mielestäni loogiselta. Yhä useampi katsoo videota tulevaisuudessa matkapuhelimilta. Tuntuu järkevältä yhdistää AT&T:n netti- ja matkapuhelinasiakkaat TimeWarnernin (HBO, WB, CNN jne) sisältöön. Johto lupailee myös miljardin verran kustannussynergioita. Ostettava TimeWarner on ihan kelpo yhtiö. Ihmiset tykkäävät katsoa laadukkaita elokuvia ja sarjoja ja yhtiön liikevaihto on kasvanut 3-4 % vuodessa.   
  • Hyvä osinkosijoitus: Osinkotuotto 0,49 dollaria kvartaalissa per osakkeelta vastaa noin 5,06 % dividend yieldiä. Liiketoiminnan pitäisi olla melko stabiilia. Kuluttajapuolella kilpailu on kovaa mutta yritysasiakkaissa yhtiö on pystynyt säilyttämään positiivisen kehityksen. AT&T:llä on vahva markkina-asema juuri tässä segmentissä ja uskon sen tasapainoittavan laskevaa kuluttajapuolta. Yhtiö jakaa noin 70 % vapaasta kassavirrasta ulos osinkoina, joten sillä on varaa myös jatkossa tehdä uusia yritysostoja.
  • Yhtiön beta oli (laskentavasta riippuen) noin 0,44. Osakkeen hintavaihtelun ei pitäisi tuoda liikaa jännitystä. Yhtiöllä on useita liiketoimintasegmenttejä erityisesti TimeWarner-kaupan jälkeen (eikä vain puhe), mikä osaltaan pienentää kokonaiskannattavuuden vaihtelua (vähemmän riskiä).
  • Catalyst:  TimeWarner-fuusion onnistuminen, kasvu Meksikossa / Latinalaisessa Amerikassa tai liittymämäärän palaaminen kasvu-uralla. Sijoitus ei varsinaisesti perustu arvon kasvuun vaan  hyvään osinkotuottoon.

Keskeiset riskitekijät

Liiketoiminta

  • Kilpailu kovenee  AT&T menetti ensimmäisen kerran mobiilitilaajia Q1/2017 aikana. T-Mobile on kasvattanut suosiotaan Verizonen ja AT&T:n kustannuksella. Kilpailuun olisi helppo vastata uhraamalla omia katteittaan (ei datakattoa / laskea liittymän hintaan). Henkilöasiakkaat-segmentissä AT&T onkin menettänyt markkinaosuuttaan tasaisesti. Samaan aikaan yhtiön netti-TV DirecTV olisi alun kiivaan kasvun jälkeen menettämässä asiakkaita. Markkinan menettämän on osaltaan painanut AT&T:n kurssia. Riskinä on lasku-trendin jatkuminen. Kilpailukenttä on haastava, kun vastapuolena on Netlix ja Amazon.
  • TeknologiariskiDigitalisaatio mahdollistaa uusia tapoja toteuttaa perinteisiä teleoperaattorien puhe- ja viestipalveluita. Näistä esimerkiksi Applen Facetime tai Whatsapp. Nämä kaikki syövät teleoperaattoreiden leipää. AT&T on onneksi pystynyt laajentamaan omaa palvelupalettiin erityisesti DirecTV:n ja TimeWarner-ostot, eikä yhtiö ole niin riippuvainen yhdestä teknologiasta / asiakassegmentistä.    

Rahoitus

  • TimeWarner-kauppa rahoitetaan puoliksi velalla ja puoliksi uusilla osakkeilla. Päälle tulevat vielä TimeWarnerin nykyiset velat.  AT&T:n velat nousevat hetkellisesti yli historiatason. Yhtiö haluaa säilyttää vahvan taseen ja Investment Grade -luottoluokituksen.  Tämä saattaa vaarantaa nykyisen osinkotason. Velkaantuneisuus ohjeistetaan laskevan tasolle 2,4x, joka yhtiöllä on ollut pidempään.

By the end of the first year after close, AT&T expects net debt to adjusted EBITDA to be in the 2.5x range.

Checklist

Kvalitatiiviset tekijät

  • Liiketoiminnan ymmärrettävyys: Yhtiöllä on neljä (viisi TimeWarner mukaan lukien) segmenttiä
    • Business Solutions (44 % / 37,5 % TimeWarnerin oston jälkeen liikevaihdosta): Tuottaa tietoliikenteeseen liittyviä palveluita yritysasiakkaille ja julkiselle sektorille.
    • Entertainment Group (32 % / 27 % ): Tuottaa video (netti-tv) sekä laajakaista palveluita yhdysvaltalaisille kuluttajille. Segmentin osuus liikevaihdosta kasvoi huomattavasti DirecTV:n oston myötä.
    • Consumer Mobilty (20 % / 17 %): Tuottaa mobiilipalveluita yhdysvaltalaisille henkilöasiakkaille.
    • International (4 % / 3,4 %): Tuottaa viihdepalveluita Latinalaisessa Amerikassa ja mobiilipalveluita Meksikossa.
    • TimeWarner (0 /15 %): Globaali televisiomedian sekä elokuvien tuottaja. Yhtiö omistaa muiden muassa HBO, WarnerBrothersin sekä CNN.
  • Markkinoiden ennustettu kehitys: Mobiilimarkkina kasvaa hitaasti. 2015 tehdyn tutkimuksen mukaan

Mobile service revenue will grow 0.2% to reach US$197 billion in 2020, up slightly from $195 billion in 2015, spurred by a 5.7% growth in prepaid service revenue and 3.3% growth in data revenues.

  • Toisaalta Viihde/TimeWarner-segmentissä ja Latinalaisessa Amerikassa kasvu voi olla selvästi kovempaa. Ainakin TimeWarnerin ylärivi on kehittynyt positiivisesti.  Yhtiö osti Nextel Mexicon 2015. Potentiaalia on toiminnan laajentamiseen yritysostoin Meksikossa. USAn ja Meksikon välillä on varmasti mahdollisuuksia siihen, että samalla liittymällä voi tehdä puheluita AT&T-verkossa molemmissa maissa.
  • Markkina-asema ja kilpailutilanne: Verizon (35%) on markkinajohtaja liittymäasiakkaiden osuudella mitattuna mutta AT&T (32%) on selkeästi toiseksi suurin peluri. Markinaosuudet ovat pysyneet melko stabiileina, joskin viimeisten kvartaalien aikana T-Mobile on onnistunut voittamaan markkinaa. Korkeat investointivaateet nostavat alalletulokynnystä merkittävästi. Lisäksi toimialalla suuruudesta on selkeästi höytyä, sillä kaikille samat investoinnit (esim. 5G-verkon rakentaminen ja taajuuslisenssit) saadaan jaettua laajemmalle asiakaspohjalle. 
  • Johdon toiminta: Tästä en löytänyt arviota suuntaan tai toiseen. Todennäköisesti CEO Randall Lynn Stephenson on tehnyt jotain oikein, kun on saanut olla pallilla vuodesta 2007. Haastattelujen perusteella kuulosti ihan järkevältä kaverilta.

Kvantitatiiviset tekijät

  • Liikevaihdon kasvu ja stabiliteetti:  Yhtiö on pystynyt kasvattamaan mobiiliasiakkaita tasaisesti viimeiset viisi vuotta (q1/2017 ensimmäistä kertaa yhtiö menetti liittymäasiakkaita). Kasvu on tullut erityisesti yrityspuolelta. Toisaalta laajakaista-asiakkaiden määrä on hienoisesti laskenut.  AT&T on pystynyt parantamaan tasaisesti liikevaihtoaan yritysjärjestelyiden avulla. Liikevaihdon pitäisi olla jatkossa melko stabiilia. Liittymien asiakasvaihtelu ei ollut kovin suurta.  
  • Yhtiön kannattavuus:  Yhtiön käyttökate on ollut hyvällä kasvu-uralla yritysjärjestelyiden ansiosta (viimeisimpänä DirecTV). Marginaalissa on ollut kiristyneen kilpailun vuoksi painetta.
  • Yhtiön velkaisuus ja sen kehitys:  Yhtiön nettovelka per käyttökate on ollut noin 2,5x viimeiset pari vuotta. Samaa tasoa yhtiö ohjeistaa myös TimeWarner-oston jälkeen.
  • Kassavirran generointikyky: Laskin, että kassavirta investointien jälkeen (FCFF) on ollut noin 64-70% osinkojen määrästä. Pientä bufferia osinkoja varten siis on olemassa. Yhtiön ohjeistamilla luvuilla päästään karkeasti 70% tasoon 2017.
  • Osinkopolitiikka: AT&T on nostanut osinkoaan viimeiset 32 vuotta. Toivotaan, että sama tarina jatkuu. Ainakin kynnys osinkojen leikkaamiselle on mielestäni suuri. Yhtiö korottanee kvartaalikohtaista osinkoa sentillä vuodessa, mikä vastaa noin 2 % nousua vuotuisissa osingoissa nykytasoon peilattuna.
  • Yhtiön valuaatio: Yhtiö ei ollut ostohetkellä mielestäni halpa tai kallis. PE-luku noin 18,6x ostokurssilla ja vastaavasti EV/EBITDA noin 7,2x. Yhtiö on rakentunut jo maan kattavan verkon, joten tulevaisuudessa investointitaso ei välttämättä ole niin kova kuin aikaisemmin (poistot ovat suuremmat kuin investoinnit). P/E ei siten välttämättä anna oikeaa kuvaa.

Avainluvut

 

VASTAA