Oma näkemykseni osakemarkkinoiden kehitystä ajavista tekijöistä 1-9/2016

Tammikuussa pohdiskelin, olisiko markkinaromahduksen vaara olemassa. Kuinka ollakkaan S&P laski roimasti tammi-helmikuussa. Romahdusta selitti pitkälti Kiinasta kantautuvat heikot makrotalouden kehitystä kuvaavat luvut. Samalla Kiinassa muistaakseni päättyi suuromistajien myyntirajoitukset, mikä osaltaan lisäsi myyntipainetta. Lisäksi öljyn hinta laski voimakkaasti, minkä seurauksena öljyvaltioiden rahastot joutuivat myymään osakeomistustaan paikatakseen valtion talouden alijäämää.

Mutta helmikuun puolessa välissä kurssilasku tyrehtyi yhtä nopeasti kuin se oli alkanut. Eri alueiden keskuspankkien toimet ovat tukeneet voimakkaasti osakekursseja. Euroopassa ja Japanissa määrämuotoinen elvytys on jatkunut ja ohjauskorot on painettu negatiiviseksi. Oinastelemani FEDin koronnosto on jäänyt toteutumatta monta kertaa 2016 aikana. Samaan aikaan Kiinassa viranomaiset ilmoittivat, että luottakaa vaan meihin pidämme talouden kasvu-uralla. Tämä velkavetoinen kasvu on alkanut näkyä myös makroluvuissa. Ainakin Kiinan PMI on kääntynyt yli 50 pisteen heinäkuussa.

Britannian EU-äänestys yllätti kahdesti. Juhannusaamuna heräsin täysin odottamattomaan uutiseen, kun britit äänestivät EU-eron puolesta. Tämä aiheutti kuitenkin hermoilua markkinoilla vain pariksi päiväksi ja kuukauden päästä kurssit olivat palautuneet Brexitiä edeltäneelle tasolle. Ainakin itselle Brexitin jälkeen koettu kurssiralli tuli itse äänestystulosta isompana yllätyksenä. Päätöksen aiheuttamat negatiiviset asiat tapahtuvat vasta pitkässä juoksussa mutta punnan kurssin heikentyminen sekä maan keskuspankin koronlasku antaa buustia osakkeille heti.

Markkinanäkemykseni 09.10.2016

Keskuspankkien toimien takia osakesijoittaminen on juuri nyt erittäin haasteellista. 1) Fundamentit eivät tue merkittävää nousua. Osakkeiden arvostuskertoimet ovat jo valmiiksi historiaan nähden erittäin korkealla tasolla. Samalla yhtiöiden keskimääräinen kannattavuuskehitys vaikuttaisi kääntyneen laskuun. Kannattaa katsoa. 2) Toisaalta keskuspankkien löyhälle rahapolitiikalle ei näy loppua. Ajanhenki on nyt se, että ”osakkeet ovat kaupungin ainoa peli”, kun muiden vähemmän riskillisten sijoitusinstrumenttien tuotot on painettu nollaan. Ns. FED-mallin mukaan tämä johtaa luonnollisesti siihen, että keskimääräisen P/E-luvun tulee nousta 🙂 Tämä ei voi lopulta päättyä onnellisesti. 3) Kiinan velkaongelman kärjistymisen ajankohtaa on mahdoton ajoittaa oikein. Yliarvoin sen merkityksen viimeksi. 4) Jotain yllättävää tulee loppuvuonna tapahtumaan.

1 ja 2) Arvostus – Koronnosto pienentää osakkeiden tuottoa suhteessa muihin sijoitusinstrumentteihin

P/E-tasot ovat nousseet (taas) historiallisesti erittäin korkealle. Tämä on ehkä itselleni yksi suurimmista vaaran merkeistä, joka kehottaa myymään. Buffet suhteuttaa BKT:n markkinakehitykseen, mikä kertoo markkinoiden olevan selvästi yliarvostettu. Miten paljon osakkeilla on enää nousuvaraa?

Suhteellinen vastaan absoluuttinen arvostus. Osakkeet ovat absoluuttisilla mittareilla kalliita mutta suhteutettuna bondien (tai ylipäätänsä muiden omaisuusluokkien) hintoihin ne ovat edelleen halpoja. Jo kesällä 2015 olin sitä mieltä, että osakkeiden suhteellinen halpuus tukee osakekursseja. Keskuspankkien on erittäin haasteellista perääntyä elvyttävästä politiikasta ilman selvää talouskasvua, minkä vuoksi kurssien on vaikea laskea tuntuvasti.

3) Kiina

Ehkä suurin puutteeni markkina-analyysissäni on Kiinan talouden merkitys. Monta keskeistä markkinadraiveria voidaan selittää Kiinan kehityksen avulla.

Ensinnäkin Kiinan markkinalla on hyvin suuri merkitys yhtiöille globaalisti. Kiinan teollisuustuotannon lasku näkyy saksalaisen investointituotteiden tai autojen myynnin heikkoutena. Tämä aktiviteetin pienentyminen vientivetoisilla toimialoilla alkaa säteillä myös muualle talouteen. Esimerkiksi Kone kertoo Q1/2016 osavuosikatsaukseen seuraavaa ”Koko vuonna odotamme Kiinan markkinan laskevan 5–10 %. Ensimmäisen vuosineljänneksen kehitys Kiinassa oli arviomme heikommasta päästä”.

Toiseksi markkinan tunnelma muuttuu globaalilla skaalalla hyvin negatiiviseksi, jos Kiinasta tulee huonoja uutisia. Tämä on seurausta ensimmäisestä kohdasta.

Kiinan taloudesta itselläni on mielessä kolme keskeistä teemaa

Kiinan taloutta on kasvattanut voimakas velkaantuminen. Economistin mukaan velan kasvu on vasta viimeaikainen ilmiö. EKP voi vain haaveilla vastaavasta määrämuotoisesta elvytyksestä, missä valtioyhtiöt pakotetaan ottamaan lainaa valtion toimesta. Viime aikoina huolestuttavaa tässä on ollut se, että yhtiöt eivät selviä rahoitusvelvoitteistaan. Velkaa on paikattu uudella velalla. Huonosti performoivien yhtiöiden osuus on selvässä nousussa. Lisäksi asuntomarkkinassa on havaittavissa kuplan tunnusmerkkejä. Economistin artitikkelin kuvaajassa on osuva otsikko ”what could go wrong”.

Kiina ei ole puhdas markkinatalous, vaan valtio on keskeinen vaikuttaja oman budjettinsa sekä valtioyhtiöiden kautta. Toistaiseksi valtio on pystynyt pitämään ohjakset käsissä. Valtio on ollut alkuvuonna aktiivinen infrastruktuuri- sekä rakennusteollisuudessa.

Soft versus hard landing millä viitataan talouskasvun voimakkaan muutokseen sekä taantuman välttämiseen. Kiinan kohdalla kysymys kuuluu, muuttuko talouden pitkään jatkunut nopea kasvu erittäin alhaisen kasvun aikaan tai jopa taantuman (hard-landing). Vai hidastuuko kasvu mutta pysyy kuitenkin kohtuullisella tasolla (soft-landing), jolla taantumaa ei voida pitää todennäköisenä. Hard-landing scenaariota tukee yllä kuvatun velkakuplan puhkeaminen, jolla ongelmaa on pystytty toistaiseksi siirtämään. Toiseksi Kiinan talous ei pysty sopeutumaan riittävän nopeasti talouden rakennemuutokseen, jossa valmistusteollisuuden laskua ei pystytä korvamaan palveluteollisuudella. Soft-landing scenaariota tukee Kiinan valtion tukitoimet pelastavat talouden, mikä näkynyt talouden vilkastumisena vaisun alkuvuoden jälkeen.

Johtopäätös – edes uhka velkakuplan puhkeamisesta ja / tai valtion tukitoimien päättyminen hidastavat taloutta ja luovat suuremman uhkakuvan globaalin talouden ylle. Jotenkin tulee mieleen Yhdysvallat 2006, jossa talouskasvua saatiin jatkettua vielä vuodelle löyhän rahoituksen ansiosta. Markkinahermoilu tulee jossain vaiheessa. Hyväksytään kuitenkin että velkakuplan puhkeaminen ei tapahtu hetkessä ja sen oikein ajoittaminen on lähes mahdotonta.

3) Muut seikat

1/2016 Economistissa oli mainittu pari poliittista teema, jotka voivat toistua 2016 aikana

Kirjoitin aiemmin, että “Iso-Britannia järjestää kansanäänestyksen EU-jäsenyydestä 23.6. Markkinoille olisi myrkkyä jo 2016 aikana, jos erinäiset vaalikyselyt alkavat pitää eroa todennäköisempänä vaihtoehtona. Päättämättömien äänestäjien suhteellinen osuus on vielä merkittävä, minkä vuoksi jännitys säilyy. Pitäisi nousta uutisotsikoihin laajemmin kesäkuun alusta lähtien.” Tämä riski toteutui mutta sillä ei juuri ollut vaikutusta.

Loppuvuodesta sama kuvio Yhdysvalloissa eli vaalit marraskuussa 2016. Markkinoiden epävarmuus kasvaa, jos Donald Trumpin vaalivoitto alkaa näyttää todennäköiseltä. Viimeistään kourintakohun jälkeen Trumpin voitto näyttää melko epätodennäköiseltä.

Kreikka sai rahansa ilman suurempia otsikoita.

Politiikan merkitys on ollut yllättävän vähäinen. Jostain tulee yllätys. Muutoin on liian tylsää. Voisiko esimerkiksi Deutsche Bank aiheuttaa isompaa häiriötä finanssimarkkinoilla?

Johtopäätös

Pakko muuttaa omaa ajattelua ja myöntää tappio. Ennustamani markkinalasku ei näytä nyt todennäköiseltä. Niin kauan kuin keskuspankkien löyhä rahapolitiikka jatkuu, ostan osakkeita maltillisesti dipeissä.

Aina on opetettu, että älä pelaa keskuspankkeja vastaan. Tänä vuonna ei ole kannattanut noudattaa kyseistä neuvoa, sillä esimerkiksi FED on joka kerta pidättäytynyt koronnostosta aiemmista puheistaan huolimatta. Tähän kelkaan ajattelin hypätä nyt itsekin.

Markkinanäkemys Q4/2016