Tein aikaisemmin sijoituspäätöksiä kevyellä analyysillä ja monesti pelkän kurssiheilahtelun perusteella. Sijoitusmenestys ei tällöin ihan vastannut odotuksia. Sitten luin Michael A. Ervolinin kirjan, joka käsitteli portfolion hallintaa. Teoksesta ei juuri muuta jäänyt mieleen kuin sijoitusprosessin tärkeys. Sijoitusprosessin keskeinen osa on päätöksenteko ja sitä pystytään parantamaan yksinkertaisella työkalulla eli tarkastuslistalla (engl. checklist) (tarkoitan tällä osakeanalyysimallia). Jos sijoituspäätös jaetaan pienempiin osiin tarkastuslistan avulla, päätös pysyy paremmin hallinnassa ja todennäköisemmin vältytään isoilta virheiltä. Paras analogia lienee lentokapteeni, joka tarkastaa checklistin avulla lentokoneen olevan varmasti toimintakykyinen ennen liikkeelle lähtöä.
Ervolinin kirjan innoittamana laadin itselleni tarkastuslistan analysoinnin perustaksi. Blogin perustamisesta sijoitusstrategiani on muuttunut enemmän osinkosijoittamisen suuntaan ja samalla pitkän aikavälin sijoitushorisontin merkitys on korostunut sijoittamisessani. Erityisesti jälkimmäisestä syystä koen, että kotiläksyt on tehtävä entistä huolellisemmin ja checklist ajaa tämän asian. Koska sijoitusajatteluni on matkan varrella kehittynyt ja samalla olen saanut kokemusta checklistin käytössä, koin nyt olevan hyvä hetki hieman päivittää tapaani tehdä osakeanalyysiä.
Heti aluksi ensimmäinen havainto osakeanalyysimallistani on, että se toimii asianmukaisesti ainoastaan ”normaalille” yritykselle. Oman strategiani mukaisesti pyrin hajauttamaan salkkuani eri toimialoille. Olen huomannut, että mallini soveltuvuus kiinteistösijoituksiin ei ole paras mahdollinen. Samaa pätee myös pankki- ja vakuutusosakkeisiin. Näiden analysoimiseksi pitäisi jaksaa kehittää toimivampi konsepti.
Mallissani on kaksi ulottuvuutta, jotka ovat kvantitatiivinen sekä kvalitatiivinen analyysi. Osakkeen arvon näkökulmasta ero on se, että kvalativiinen analysointi on enemmän eteenpäin katsovaa, kun taas kvantitaviinen on enemmän peruutuspeiliin tuojottamista. Olen tosin usein huomannut, että nämä kaksi tarkastelunäkökulmaa ovat keskenään hyvin sopusoinnussa. Esimerkiksi jos kvalitatiivinen tarkastelu osoittaa liiketoiminnan olevan stabiilia, näkyy se usein selkeästi myös yhtiön lukumaailmassa.
- Kvalitatiivinen (laadullinen) on harkinnanvaraista oletantaa analysoitavan yhtiön liiketoimintalogiikan, markkinakehityksen, kilpailutilanteen, markkina-aseman sekä johdon osaamisen vaikutuksesta osakekurssiin.
- Kvantitatiivinen (määrällinen) on täsmällistä ja laskennallista analysointia yhtiön taloudellisesta tilanteesta perustuen pääasiassa tilinpäätöstietoihin sekä osakekurssiin. Ajatuksena on tutkailla keskeisten tilinpäätöslukujen sekä tunnuslukujen kehitystrendiä (syitä ja seurauksia) ja mahdollisesti tehdä verrokkianalyysiä.
Alla on esitetty päivitetty osakeanalyysimallini. Muutin mallia siten, että poistin käyttämättömiä kohtia ja päivitin muutamia termejä ja raja-arvoja. Lisäksi lisäsin betaa sekä osinkosuhdetta koskevat kysymykset listalleni.
Kvalitatiiviset tekijät
| Tekijä | Keskeinen kysymys | Johtopäätös |
|---|---|---|
| Liiketoiminnan ymmärrettävyys | Onko yhtiön toiminta helposti ymmärrettävissä? Mistä asioista yhtiön liiketoiminnan kehitys on riippuvaista? | Warren Buffettin mukaan sijoitusmenestys korreloi sen kanssa, miten hyvin sijoittaja ymmärtää sijoituskohteensa liiketoiminnan. Tämä on keskeinen seikka, joka erottaa ammattisijoittajan spekuloijasta. Omat keskeiset virheeni sijoittamisessa ovat tapahtuneet, kun en ole jaksanut ottaa selvää yhtiön toimintalogiikasta. Mitkä ovat yhtiön tärkeimmät tuotteet, asiakassegmentit, liiketoiminta-alueet, jne? Sijoitusta tehdessä on mielestäni tärkeä ymmärtää ne tekijät (esim. raaka-aineen hinta, väestön kasvu, loppuasiakas), jotka vaikuttavat yhtiön liikevaihdon kehitykseen. Tämä linkittyy myös ennustettavuuteen. Itse pyrin välttämään sellaisia sijoituksia, joiden toiminta on hyvin riippuvaista jonkun tietyn raaka-aineen hintakehityksestä esimerkiksi Outokumpu tai Talvivaara. |
| Markkinoiden historiallinen ja ennustettu kehitys | Ovatko markkinat kasvamassa vai laskemassa? Mitkä ovat muutoksen draiverit? | Yritän ainakin yleisellä tasolla pohtia, mihin suuntaan yhtiön tärkeimmät markkinat ovat menossa? Esimerkiksi ennustetaanko BKT:n kasvua yhtiön suurimmilla markkina-alueilla. Googlaamalla yleensä löytää ainakin jotain, vaikka merkityksellinen tieto on usein maksullista. Jos markkinat ovat muuttumassa niin pyrin selvittämään, mitkä seikat ajavat muutosta? |
| Markkina-asema ja kilpailutilanne | Onko yhtiö markkinajohtaja valitsemallaan segmentillä? Onko vahva asema puolustettavissa? Mikä on alan kilpailutilanne? Onko siinä oletettavissa muutoksia? | Pyrin sijoittamaan toimialan tai tietyn segmentin johtaviin toimijoihin. Yleensä siinä on syynsä, miksi yhtiö on saavuttanut johtavan aseman. Lisäksi monella alalla vain johtava toimija pystyy saavuttamaan riittävät mittakaavaedut, jotta toiminta olisi tehokasta. Analysointi voi olla vaikea, sillä lähes kaikki yhtiöt yleensä ilmoittavat olevansa markkinajohtajia, kun segmentti rajataan vaan riittävän kapeasti. Vielä parempi jos toimiala on sellainen, että sinne on uusien pelureiden erittäin vaikea tunkeutua, tai yhtiö on saavuttanut luonnollisen monopolin aseman. Kilpailussa ei sinänsä ole mitään pahaa, sillä se saa yritykset kehittämään uusia tuotteita ja toimintaansa. Liika kilpailu ei ole hyvä asia, sillä se johtaa usein katteiden katoamiseen. Ideaali tilanne olisi se, että alalla on pientä kilpailua mutta markkinaosuudet on jaettu muutaman toimijan kesken ja ne ovat melko vakiintuneita, eikä yhdelläkään pelurilla ole tarvetta lähteä polkemaan hintoja. Pyrin välttämään toimialoja, joissa kilpailutilanne on kireä. |
| Johdon toiminta | Voiko yhtiön johtoa pitää kyvykkäänä? | Johdon osaaminen on kiistatta yksi keskeisimmistä menestystekijöistä (mitä Apple olisi ollut ilman Steve Jobsia). Niin Benjamin Graham kuin Warren Buffett painottavat hyvän johdon tärkeyttä. Johdon kyvykkyyden arviointi on mielestäni äärimmäisen vaikeaa, sillä johtajaksi pääseminen vaatii lähtökohtaisesti poikkeuksellista osaamista. Ulkoapäin kaikki johtajat vaikuttavat hyviltä ja piensijoittaja harvoin pääsee lounastamaan johdon kanssa. Aikaisempi kokemus tai tutkinnotkaan eivät välttämättä kerro mitään. Mielestäni paras tapa arvioida johdon kyvykkyyttä on katsoa, miten johto kommentoi yhtiön tulosta ja selittää yhtiön toimintaa. Jos tämä kuulostaa järkevältä, niin johtoa ei tarvitse pitää ainakaan huonona. |
Kvantitatiiviset tekijät
| Tekijä | Keskeinen kysymys | Johtopäätös |
|---|---|---|
| Liikevaihdon stabiliteetti sekä kasvukehitys | Onko liikevaihdon kehitys ollut stabiilia viimeisten vuosien aikana? Voiko olettaa liikevaihdon kasvavan seuraavan kahden vuoden aikana? Mikä on beta? | Itse pidän yhtiöistä, joiden liikevaihto on melko tasaista mutta maltillisesti kasvavaa. Tämä tarkoittaa melko varmasti myös tasaista osingonmaksua, mikä on mielestäni positiivinen seikka. Hyvä neuvo jonka olen kuullut on se, että katsoa miten yhtiön liikevaihdolle kävi viime taantumassa 2008 - 2009. Jos liikevaihto laski voimakkaasti tällöin, niin yhtiön kassavirran generointikykyyn ja osakkeen arvoon liittyy huomattavasti enemmän riskisyyttä. Pyrin sijoittamaan yhtiöihin, joilla on uskottava kasvupotentiaali. Kasvavatko yhtiön tekemien tuotteiden markkinat tulevaisuudessa? Onko yhtiö investoinut uusiin tehtaisiin viime aikoina? Onko yhtiö tehnyt yritysjärjestelyjä? Sijoitusstrategiani mukaisesti pyrin sijoittamaan alhaisen betan yhtiöihin (selvästi alle 1), sillä uskon tunnusluvun kuvaavaan osaltaan liiketoiminnan stabiilisuutta. |
| Yhtiön kannattavuus | Onko yhtiön EBITDA kasvanut viime vuosina ja marginaali parantunut? | Käyttökatteen muutos on yksi keskeisin seuraamani kannattavuusluku. Jos EBITDA kasvaa, se todennäköisesti parantaa yhtiön kassavirtaa omistajien suuntaan. |
| Yhtiön velkaisuus ja sen kehitys | Onko nettovelka / EBITDA pysynyt kohtuullisena? Miten sen ennustetaan jatkossa kehittyvän? | Pyrin sijoittamaan yhtiöihin, joilla ei ole juuri velkaa tai ne ovat osoittaneet pystyvänsä lyhentämään velan nopealla tahdilla. Tämä siitä syystä, että vahvan taseen omaavien yhtiöiden osinko on mielestäni turvatumpi. Toisaalta ei minulla mitään allergiaa velan suhteen ole. Parhaimmillaan se tarjoaa erinomaisen tulosvivun. Mielestäni kohtuullinen Net Debt / EBITDA on alle 3,0x, jos leveraatio alkaa nousta yli tämän tason yhtiön rahoitusriski alkaa olla jo melko korkea. Tämä siis olettaen, että velkaantumiselle ei ole mitään syytä kuten juuri tehty yritysosto tai mittava investointi. |
| Kassavirran generointikyky | Riittääkö yhtiön operatiivinen kassavirta kattamaan investoinnit, velanhoidon sekä osingonmaksun? Onko yhtiön cash conversion riittävän hyvä. Cash conversion = (liiketoiminnan kassavirta ilman korkoja - ylläpito investoinnit) / EBITDA? | Keskeinen osa omaa analyysiäni on laskea yhtiön operatiivisen kassavirran riittävyys. Kuitenkin viime kädessä maksan yhtiön omistajille tulevista kassavirroista. Tuottaahan yhtiö myös jatkossa vähintään saman verran kassavirtaa kuin aiemmin, jotta osinko pysyy vähintään samana. Toisaalta pyrin analysoimaan, mihin kassavirta käytetään? Esimerkiksi laajennusinvestoinnit tai yritysjärjestelyt tuovat kasvua tai velanmaksu vahvistaa tasetta. Oma kokemukseni on, että hyvillä yhtiöillä cash conversion on yli 60%. Alhainen tunnusluku saattaa kertoa siitä, että yhtiön toiminta sitoo käyttöpääomaa, yhtiö tuloksen laatu on heikkoa (epämääräisiä kertaeriä) ja toiminta vaatii kannattavuuteen nähden korkeita investointeja |
| Osinkopolitiikka | Maksaako yhtiö osinko (myös huonoina aikoina) tai aikoo yhtiö aloittaa osingonmaksun? Onko yhtiöllä omien osakkeiden osto-ohjelma? Onko osinkotuotto-% kohtuullinen? Mikä on osinkosuhde? | Itse pidän osingonmaksua tärkeänä, sillä se kuvastaa ainakin jossain määrin omistajaystävällisyyttä ja antaa suojaa huonoina aikoina (yhtiö tuottaa ainakin osingon verran, vaikka kurssit laskisivat). Lisäksi yhtiön johdon on pakko aidosti miettiä, kannattaako investointien tekeminen todella. Osto-ohjelman ansiosta osakekohtaiset tunnusluvut paranevat jatkossa, minkä vuoksi sen olemassa olo on aina plussa mutta ei mikään vaatimus. Mielestäni hyvä taso osinkotuotto-% on 2,5-4,0 % olettaen, että yhtiö pystyy maksamaan sen omalla kassavirralla ja rahaa riittää vielä kohtalaisiin investointeihin ilman velanottoa. Lisäksi osinko-% tasoa tulisi tarkastella käsi kädessä osingonjakosuhteen kanssa. Jos osake on alalaidassa tavoittelemassani osinkotuotto-% (2,5%) kanssa, tällöin osingonjakosuhde voi olla korkeintaan 40%. Vastaavasti osinko-% noustessa korkealla tasolle hyväksyyn korkeintaan 90 % payout ration. |
| Yhtiön valuaatio | Onko yhtiön nykyinen EV / EBITDA ja/tai P/E verrattuna historiatasoon ja kilpailijoihin edullisella tasolla? | Hyvä ostosignaali on mielestäni yhtiön EV / EBITDA tai P/E tason laskeminen väliaikaisesti historiatasoa alhaisemmalle tasolle olettaen, että yhtiön kassavirran generointikyvyssä ei ole tapahtunut oleellista muutosta. Yhtiön aliarvostuksesta voi lisäksi kertoa se, että sen EV / EBITDA tai P/E on selvästi alhaisempi kuin verrokkiryhmällä. |