KUUKAUSITTAISET ARKISTOT: July 2018

Osakeanalyysimallini päivittäminen

26/07/2018

Tein aikaisemmin sijoituspäätöksiä kevyellä analyysillä ja monesti pelkän kurssiheilahtelun perusteella. Sijoitusmenestys ei tällöin ihan vastannut odotuksia. Sitten luin Michael A. Ervolinin kirjan, joka käsitteli portfolion hallintaa. Teoksesta ei juuri muuta jäänyt mieleen kuin sijoitusprosessin tärkeys. Sijoitusprosessin keskeinen osa on päätöksenteko ja sitä pystytään parantamaan yksinkertaisella työkalulla eli tarkastuslistalla (engl. checklist) (tarkoitan tällä osakeanalyysimallia). Jos sijoituspäätös jaetaan pienempiin osiin tarkastuslistan avulla, päätös pysyy paremmin hallinnassa ja todennäköisemmin vältytään isoilta virheiltä. Paras analogia lienee lentokapteeni, joka tarkastaa checklistin avulla lentokoneen olevan varmasti toimintakykyinen ennen liikkeelle lähtöä.

Ervolinin kirjan innoittamana laadin itselleni tarkastuslistan analysoinnin perustaksi. Blogin perustamisesta sijoitusstrategiani on muuttunut enemmän osinkosijoittamisen suuntaan ja samalla pitkän aikavälin sijoitushorisontin merkitys on korostunut sijoittamisessani. Erityisesti jälkimmäisestä syystä koen, että kotiläksyt on tehtävä entistä huolellisemmin ja checklist ajaa tämän asian. Koska sijoitusajatteluni on  matkan varrella kehittynyt ja samalla olen saanut kokemusta checklistin käytössä,  koin nyt olevan hyvä hetki hieman päivittää tapaani tehdä osakeanalyysiä.

Heti aluksi ensimmäinen havainto osakeanalyysimallistani on, että se toimii asianmukaisesti ainoastaan ”normaalille” yritykselle. Oman strategiani mukaisesti pyrin hajauttamaan salkkuani eri toimialoille. Olen huomannut, että mallini soveltuvuus kiinteistösijoituksiin ei ole paras mahdollinen. Samaa pätee myös pankki- ja vakuutusosakkeisiin. Näiden analysoimiseksi pitäisi jaksaa kehittää toimivampi konsepti.

Mallissani on kaksi ulottuvuutta, jotka ovat kvantitatiivinen sekä kvalitatiivinen analyysi. Osakkeen arvon näkökulmasta ero on se, että kvalativiinen analysointi on enemmän eteenpäin katsovaa, kun taas kvantitaviinen on enemmän peruutuspeiliin tuojottamista. Olen tosin usein huomannut, että nämä kaksi tarkastelunäkökulmaa ovat keskenään hyvin sopusoinnussa. Esimerkiksi jos kvalitatiivinen tarkastelu osoittaa liiketoiminnan olevan stabiilia, näkyy se usein selkeästi myös yhtiön lukumaailmassa.

  • Kvalitatiivinen (laadullinen) on harkinnanvaraista oletantaa analysoitavan yhtiön liiketoimintalogiikan, markkinakehityksen, kilpailutilanteen, markkina-aseman sekä johdon osaamisen vaikutuksesta osakekurssiin.
  • Kvantitatiivinen (määrällinen) on täsmällistä ja laskennallista analysointia yhtiön taloudellisesta tilanteesta perustuen pääasiassa tilinpäätöstietoihin sekä osakekurssiin. Ajatuksena on tutkailla keskeisten tilinpäätöslukujen sekä tunnuslukujen kehitystrendiä (syitä ja seurauksia) ja mahdollisesti tehdä verrokkianalyysiä.

Alla on esitetty päivitetty osakeanalyysimallini. Muutin mallia siten, että poistin käyttämättömiä kohtia ja päivitin muutamia termejä ja raja-arvoja. Lisäksi lisäsin betaa sekä osinkosuhdetta koskevat kysymykset listalleni.

Kvalitatiiviset tekijät

TekijäKeskeinen kysymysJohtopäätös
Liiketoiminnan ymmärrettävyysOnko yhtiön toiminta helposti ymmärrettävissä?


Mistä asioista yhtiön liiketoiminnan kehitys on riippuvaista?
Warren Buffettin mukaan sijoitusmenestys korreloi sen kanssa, miten hyvin sijoittaja ymmärtää sijoituskohteensa liiketoiminnan. Tämä on keskeinen seikka, joka erottaa ammattisijoittajan spekuloijasta. Omat keskeiset virheeni sijoittamisessa ovat tapahtuneet, kun en ole jaksanut ottaa selvää yhtiön toimintalogiikasta. Mitkä ovat yhtiön tärkeimmät tuotteet, asiakassegmentit, liiketoiminta-alueet, jne?

Sijoitusta tehdessä on mielestäni tärkeä ymmärtää ne tekijät (esim. raaka-aineen hinta, väestön kasvu, loppuasiakas), jotka vaikuttavat yhtiön liikevaihdon kehitykseen. Tämä linkittyy myös ennustettavuuteen. Itse pyrin välttämään sellaisia sijoituksia, joiden toiminta on hyvin riippuvaista jonkun tietyn raaka-aineen hintakehityksestä esimerkiksi Outokumpu tai Talvivaara.
Markkinoiden historiallinen ja ennustettu kehitysOvatko markkinat kasvamassa vai laskemassa?

Mitkä ovat muutoksen draiverit?
Yritän ainakin yleisellä tasolla pohtia, mihin suuntaan yhtiön tärkeimmät markkinat ovat menossa? Esimerkiksi ennustetaanko BKT:n kasvua yhtiön suurimmilla markkina-alueilla. Googlaamalla yleensä löytää ainakin jotain, vaikka merkityksellinen tieto on usein maksullista.


Jos markkinat ovat muuttumassa niin pyrin selvittämään, mitkä seikat ajavat muutosta?
Markkina-asema ja kilpailutilanneOnko yhtiö markkinajohtaja valitsemallaan segmentillä? Onko vahva asema puolustettavissa?

Mikä on alan kilpailutilanne? Onko siinä oletettavissa muutoksia?
Pyrin sijoittamaan toimialan tai tietyn segmentin johtaviin toimijoihin. Yleensä siinä on syynsä, miksi yhtiö on saavuttanut johtavan aseman. Lisäksi monella alalla vain johtava toimija pystyy saavuttamaan riittävät mittakaavaedut, jotta toiminta olisi tehokasta. Analysointi voi olla vaikea, sillä lähes kaikki yhtiöt yleensä ilmoittavat olevansa markkinajohtajia, kun segmentti rajataan vaan riittävän kapeasti. Vielä parempi jos toimiala on sellainen, että sinne on uusien pelureiden erittäin vaikea tunkeutua, tai yhtiö on saavuttanut luonnollisen monopolin aseman.



Kilpailussa ei sinänsä ole mitään pahaa, sillä se saa yritykset kehittämään uusia tuotteita ja toimintaansa. Liika kilpailu ei ole hyvä asia, sillä se johtaa usein katteiden katoamiseen. Ideaali tilanne olisi se, että alalla on pientä kilpailua mutta markkinaosuudet on jaettu muutaman toimijan kesken ja ne ovat melko vakiintuneita, eikä yhdelläkään pelurilla ole tarvetta lähteä polkemaan hintoja. Pyrin välttämään toimialoja, joissa kilpailutilanne on kireä.
Johdon toimintaVoiko yhtiön johtoa pitää kyvykkäänä?Johdon osaaminen on kiistatta yksi keskeisimmistä menestystekijöistä (mitä Apple olisi ollut ilman Steve Jobsia). Niin Benjamin Graham kuin Warren Buffett painottavat hyvän johdon tärkeyttä.

Johdon kyvykkyyden arviointi on mielestäni äärimmäisen vaikeaa, sillä johtajaksi pääseminen vaatii lähtökohtaisesti poikkeuksellista osaamista. Ulkoapäin kaikki johtajat vaikuttavat hyviltä ja piensijoittaja harvoin pääsee lounastamaan johdon kanssa. Aikaisempi kokemus tai tutkinnotkaan eivät välttämättä kerro mitään. Mielestäni paras tapa arvioida johdon kyvykkyyttä on katsoa, miten johto kommentoi yhtiön tulosta ja selittää yhtiön toimintaa. Jos tämä kuulostaa järkevältä, niin johtoa ei tarvitse pitää ainakaan huonona.

Kvantitatiiviset tekijät

TekijäKeskeinen kysymysJohtopäätös
Liikevaihdon stabiliteetti sekä kasvukehitysOnko liikevaihdon kehitys ollut stabiilia viimeisten vuosien aikana?



Voiko olettaa liikevaihdon kasvavan seuraavan kahden vuoden aikana?

Mikä on beta?
Itse pidän yhtiöistä, joiden liikevaihto on melko tasaista mutta maltillisesti kasvavaa. Tämä tarkoittaa melko varmasti myös tasaista osingonmaksua, mikä on mielestäni positiivinen seikka. Hyvä neuvo jonka olen kuullut on se, että katsoa miten yhtiön liikevaihdolle kävi viime taantumassa 2008 - 2009. Jos liikevaihto laski voimakkaasti tällöin, niin yhtiön kassavirran generointikykyyn ja osakkeen arvoon liittyy huomattavasti enemmän riskisyyttä.

Pyrin sijoittamaan yhtiöihin, joilla on uskottava kasvupotentiaali. Kasvavatko yhtiön tekemien tuotteiden markkinat tulevaisuudessa? Onko yhtiö investoinut uusiin tehtaisiin viime aikoina? Onko yhtiö tehnyt yritysjärjestelyjä?


Sijoitusstrategiani mukaisesti pyrin sijoittamaan alhaisen betan yhtiöihin (selvästi alle 1), sillä uskon tunnusluvun kuvaavaan osaltaan liiketoiminnan stabiilisuutta.
Yhtiön kannattavuusOnko yhtiön EBITDA kasvanut viime vuosina ja marginaali parantunut? Käyttökatteen muutos on yksi keskeisin seuraamani kannattavuusluku. Jos EBITDA kasvaa, se todennäköisesti parantaa yhtiön kassavirtaa omistajien suuntaan.
Yhtiön velkaisuus ja sen kehitysOnko nettovelka / EBITDA pysynyt kohtuullisena? Miten sen ennustetaan jatkossa kehittyvän?Pyrin sijoittamaan yhtiöihin, joilla ei ole juuri velkaa tai ne ovat osoittaneet pystyvänsä lyhentämään velan nopealla tahdilla. Tämä siitä syystä, että vahvan taseen omaavien yhtiöiden osinko on mielestäni turvatumpi. Toisaalta ei minulla mitään allergiaa velan suhteen ole. Parhaimmillaan se tarjoaa erinomaisen tulosvivun.

Mielestäni kohtuullinen Net Debt / EBITDA on alle 3,0x, jos leveraatio alkaa nousta yli tämän tason yhtiön rahoitusriski alkaa olla jo melko korkea. Tämä siis olettaen, että velkaantumiselle ei ole mitään syytä kuten juuri tehty yritysosto tai mittava investointi.
Kassavirran generointikyky

Riittääkö yhtiön operatiivinen kassavirta kattamaan investoinnit, velanhoidon sekä osingonmaksun?


Onko yhtiön cash conversion riittävän hyvä. Cash conversion = (liiketoiminnan kassavirta ilman korkoja - ylläpito investoinnit) / EBITDA?
Keskeinen osa omaa analyysiäni on laskea yhtiön operatiivisen kassavirran riittävyys. Kuitenkin viime kädessä maksan yhtiön omistajille tulevista kassavirroista. Tuottaahan yhtiö myös jatkossa vähintään saman verran kassavirtaa kuin aiemmin, jotta osinko pysyy vähintään samana. Toisaalta pyrin analysoimaan, mihin kassavirta käytetään? Esimerkiksi laajennusinvestoinnit tai yritysjärjestelyt tuovat kasvua tai velanmaksu vahvistaa tasetta.

Oma kokemukseni on, että hyvillä yhtiöillä cash conversion on yli 60%. Alhainen tunnusluku saattaa kertoa siitä, että yhtiön toiminta sitoo käyttöpääomaa, yhtiö tuloksen laatu on heikkoa (epämääräisiä kertaeriä) ja toiminta vaatii kannattavuuteen nähden korkeita investointeja
OsinkopolitiikkaMaksaako yhtiö osinko (myös huonoina aikoina) tai aikoo yhtiö aloittaa osingonmaksun?

Onko yhtiöllä omien osakkeiden osto-ohjelma?

Onko osinkotuotto-% kohtuullinen?


Mikä on osinkosuhde?
Itse pidän osingonmaksua tärkeänä, sillä se kuvastaa ainakin jossain määrin omistajaystävällisyyttä ja antaa suojaa huonoina aikoina (yhtiö tuottaa ainakin osingon verran, vaikka kurssit laskisivat). Lisäksi yhtiön johdon on pakko aidosti miettiä, kannattaako investointien tekeminen todella.


Osto-ohjelman ansiosta osakekohtaiset tunnusluvut paranevat jatkossa, minkä vuoksi sen olemassa olo on aina plussa mutta ei mikään vaatimus.


Mielestäni hyvä taso osinkotuotto-% on 2,5-4,0 % olettaen, että yhtiö pystyy maksamaan sen omalla kassavirralla ja rahaa riittää vielä kohtalaisiin investointeihin ilman velanottoa.

Lisäksi osinko-% tasoa tulisi tarkastella käsi kädessä osingonjakosuhteen kanssa. Jos osake on alalaidassa tavoittelemassani osinkotuotto-% (2,5%) kanssa, tällöin osingonjakosuhde voi olla korkeintaan 40%. Vastaavasti osinko-% noustessa korkealla tasolle hyväksyyn korkeintaan 90 % payout ration.
Yhtiön valuaatioOnko yhtiön nykyinen EV / EBITDA ja/tai P/E verrattuna historiatasoon ja kilpailijoihin edullisella tasolla? Hyvä ostosignaali on mielestäni yhtiön EV / EBITDA tai P/E tason laskeminen väliaikaisesti historiatasoa alhaisemmalle tasolle olettaen, että yhtiön kassavirran generointikyvyssä ei ole tapahtunut oleellista muutosta.

Yhtiön aliarvostuksesta voi lisäksi kertoa se, että sen EV / EBITDA tai P/E on selvästi alhaisempi kuin verrokkiryhmällä.

Fortis – turvaosinko reguloiduista verkoista

16/07/2018

9.7.2018 ostin 40 kappaletta hintaan 41,77 Kanadan dollaria. Kokonaiskustannus oli noin 1670,8 CAD (1084 euroa 1,5408 kurssilla). Tavoitteena on kasvattaa omistusta tasaisesti, jahka osingot lähtevät juoksemaan.

Fortis (latinaksi ”vahva”) on yksi Pohjois-Amerikan suurimmista energiayhtiöistä (engl. utility). Yhtiön toiminta on keskittynyt pääasiassa sähköverkkojen hallintaan ollen erittäin reguloitua (97 % Fortiksen omistamasta infrastruktuurista), mikä tekee toiminnasta erittäin ennakoitavaa.  Fortis on alun perin lähtöisin Newfoundlandista (Kanada), jossa se on perustettu vuonna 1885. Vuosien saatossa toimintaa on kasvatettu tasaisesti tekemällä useita yritysostoja sekä investoimalla lisää Fortiksen olemassa olevaan infrastruktuuriin. Viimeisin viiden vuoden aikana yhtiö on tehnyt kolme merkittävää yritysostoa Yhdysvalloissa, minkä seurauksena USA muodostaa nykyään 55 % liiketoiminnasta.

Yhtiön viimeaikainen taloudellinen kehitys vaikuttaa mielestäni etenevän suunnitellusti. Vuoden alusta Fortiksen kurssia (-8,6% YTD) on painanut korkojen oletettu nouseva trendi, joka on vähentänyt kysyntää korkean velkataakan omaavilta bondityyppisiltä sijoituksilta.  Ostokurssillani valuaatio vaikuttaa 2015-2018 ajanjaksoon nähden maltilliselta (oma arvioni P/2018E noin 16,1x). Tosin 2016 tehty ITC-osto vaikeuttaa vertailtavuutta. Ainakin osinko-% oli ostohetkellä korkeimmalla tasolla (noin 4%) ja osingonjakosuhde on pysytellyt kohtuullisena (noin 66%). Ostopäätöstäni tuki vielä se, että yhtiöllä oli mielestäni ihan uskottava investointiohjelma, mikä mahdollistaa osinkotuoton kasvattamisen myös jatkossa (yhtiö on nostanut osinkoaan viimeiset 44 vuotta).

Euroilla saa nyt myös enemmän, sillä EUR/CAD on pysytellyt vahvana tehden kanadalaisista sijoituksista houkuttelevia. Tosin salkkuni näkökulmasta Kanadan allokaatio alkaa olla jo huomattava.  Fortis vaikuttaa hyvältä idealta niin olkoon.    

Investment thesis

  • Kohtuullinen ja kasvava osinkotuotto. Ostohinnallani Fortiksen osinkotuotto-% oli noin 4,1 %. Yhtiö ohjeistaa, että osinko kasvaa keskimäärin 6 %:lla vuodessa vuoteen 2022 saakka. Fortis on kasvattanut osinkoaan viimeiset 44 vuotta, joten putkea tuskin halutaan katkaista kevyin perustein.

Fortis expects the long-term sustainable growth in rate base to support continuing growth in earnings and dividends. Fortis has targeted average annual dividend growth of approximately 6% through to 2022. Q1/2018

Korkeasta osinko-% huolimatta Fortiksen osingonjakosuhde on yhtiön laskelmissa ollut noin 66 % luokkaa viimeiset kolme vuotta. Tosin kassavirtaan perustuva osingonjakosuhde näyttää huomattavasti heikommalta.

  • Turvallinen osinkosijoitus. Liiketoiminta pitäisi olla stabiilia useista syistä (1) noin 97 % yhtiön toiminnasta on säädeltyä, minkä vuoksi kannattavuuskehityksen pitäisi olla hyvin ennakoitavissa; (2) Yhtiön liiketoiminta on melko hyvin hajaantunut Pohjois-Amerikan sisällä erityisesti 2016 tehdyn ITC-yritysoston jälkeen; (3) Itse uskon sähköistyvään maailmaan ja EIA mukaan Yhdysvalloissa sähkön kulutuksen pitäisi kasvaa tasaisesti ainakin 2050 saakka. Fortiksen toiminnasta sähkön siirtoverkko muodosti merkittävän osan yhtiön omistamasta infrastruktuurista; (4) Yhtiö näkee hyviä investointimahdollisuuksia omistamissaan verkoissa, minkä pitäisi tulevaisuudessa mahdollistaa hyvä orgaanisen kasvu.  Yhtiö on tehnyt tasaisin väliajoin myös yritysostoja, mitkä ovat olleet ilmeisen onnistuneita. Yhtiö on pystynyt rahoittamaan kasvua osin omalla tulorahoituksella.

Toistaiseksi Fortis on pystynyt kasvattamaan osinkoaan (44v track record), tekemään kasvuinvestointeja/M&A ja samaan aikaan pitämään ratingin IG-tasolla (velan suhteessa kannattavuuteen kohtuullisena). Miksei näin olisi myös jatkossa?      

Yhtiön beta oli (Marketwatch) ~ 0,6, joka kuvastaa osaltaan liiketoiminnan stabiilisuutta.

  • Siedettävä valuaatio. Karkeassa laskelmassani yhtiön valuaatio vaikuttaisi pienen kurssilaskun jälkeen ihan siedettävältä. Laskeskelin, että EV / 2017 EBITDA olisi noin 11x ja Price / 2017 Adjusted Earnings noin 18x. Vuoden lopusta yhtiön kurssi on laskenut 8,6 %:lla ja olettaen tuloksen paranevan hienoisesti on P/ 2018E hieman yli 16x.
  • Tekninen analyysi. Viime kuukausina paras ajankohta olisi ollut ostaa Fortista kesäkuussa, jolloin kurssi oli RSI:n alalaidalla. Kävi kyllä mielessä. Ostin lopulta heinäkuussa ensimmäiseen isompaan dippiin, jolloin myös EUR/CAD oli taas hieman vahvistunut kesäkuuhun nähden.

Keskeiset riskitekijät

Liiketoiminta

  • Regulaatio. Yhtiön omistamasta infrastruktuurista 97 % on säädeltyä. Riskinä on tietysti lainsäädännön dramaattinen negatiivinen muutos, mikä johtaisi kannattavuuden romahtamiseen. En löytänyt viitteitä siitä, että regalaatiomallia oltaisiin muuttamassa. Riskiä hieman pienentää lisäksi se, että yhtiön toiminta on hajaantunut pääosin Kanadan ja USA:n välillä. Todennäköisyyttä liittyen regulaatioriskin realisoitumiseen on hyvin vaikea arvioida mutta todennäköisesti se on alhainen ja hyväksyttävissä.

Rahoitus

  • Fortiksen nettovelka / oikaistu käyttökate on korkealla tasolla noin 5,7x luokkaa. Korkea velkataakka on nousevan koron ympäristöstä mielestäni toinen keskeisin riskitekijä. Riski on hyväksyttävissä, sillä kassavirta muodostuu pääosin säädellystä liiketoiminnasta, minkä takia kannattavuuden pitäisi olla hyvin yhtiön ennakoitavissa.  Moody’s ratingin Fortikselle näytti olevan Investment Grade -tasoa (Baa3).

Checklist

Kvalitatiiviset tekijät

Liiketoiminnan ymmärrettävyys Yhtiö kirjoittaa regulaatiomallista seuraavaa:

Under regulation the respective regulatory authority sets customer electricity and/or gas rates to permit a reasonable opportunity for the utility to recover, on a timely basis, estimated costs of providing service to customers, including a fair rate of return on a regulatory deemed or targeted capital structure applied to an approved regulatory asset value (“rate base”). The ability of a regulated utility to recover prudently incurred costs of providing service and earn the regulator-approved rate of return on common shareholders’ equity (“ROE”) and/or rate of return on rate base assets (“ROA”) may depend on the utility achieving the forecasts established in the rate-setting processes.

Earnings of regulated utilities may be impacted by: (i) changes in the regulator-approved allowed ROE and/or ROA and common equity component of capital structure; (ii) changes in rate base; (iii) changes in energy sales or gas delivery volumes; (iv) changes in the number and composition of customers; (v) variances between actual expenses incurred and forecast expenses used to determine revenue requirements.

Jos yhtään ymmärrän oikein yhtiön kuvausta regulaatiomallin toimintalogiikasta, niin Fortiksen veloitukset asiakkailta perustuvat sen verkko-omistusten arvoon (”rate base”), jolle sallitaan tietty tuotto-% (lainsäätäjä määrittää ROE ja/tai ROA). Yhtiö toimii eri alueilla sähkön ja kaasun siirrossa ja jakelussa, minkä vuoksi regulaatiomalli poikkeaa Fortis-yhtiöittäin ja niiden sisällä.

Yksinkertaistaen kasvattamalla verkko-omistustensa arvoa Fortis pystyy kastattavaan tulostaan, kuten vaikuttaa käyneen ainakin viimeisen kuuden vuoden aikana.  Keskeinen riski yhtiön toiminnassa on, että regulaatiomalli muuttuu matkan aikana, mikä johtaisi sallitun tuoton laskuun. Kuviosta huomaa myös miten, Fortis on määrätietoisesti kasvattanut toimintaansa Yhdysvalloissa viimeisten vuosien aikana. Lisäksi ITC-yrityskaupan vaikutus on ollut rate baseen huomattava.

Yhtiö on kommunikoinut viiden vuoden investointiohjelman, jonka mukaan sen rate base kasvaisi keskimäärin 5,4% vuodessa aina vuoteen 2022 saakka. Tätä kautta tuloksen kasvu on ihan yhtiön omissa käsissä.

Fortis raportoi yhdeksän segmenttiä maantieteellisen alueen mukaan. 2016 hankittu ITC on ainoa puhdas sähkön siirtoon erikoistunut Fortis-yhtiö. Fortiksen tuloksesta sen reguloidut liiketoiminnat Yhdysvalloissa muodostavat huomattavan osan (noin 54 % tuloksesta). Vastaavasti Kanadan osuus oli 35 %. Yhteensä reguloitu liiketoiminta muodosti 92 % tuloksesta.

 

Markkinoiden ennustettu kehitys

 

USAn EIAn laatimassa ennusteessa sähkön kulutuksen arvioidaan kasvavan Yhdysvalloissa tasaisesti seuravan 30 vuoden ajan. Tähän tietysti liittyy lukuisia oletuksia esim. taloudellisesta kehityksestä.   

Markkina-asema ja kilpailutilanne. Tämä ei  ole mielestäni niin relevantti kohta. Yhtiön toimintaa reguloidaan sen paikallisen monopoliaseman takia.

Johdon toiminta. Vaikea ottaa kantaa.  

Kvantitatiiviset tekijät

  • Liikevaihdon kasvu ja stabiliteetti: Vuonna 2017 yhtiön liikevaihto kasvoi 21,4 %:lla selittyen pääasiassa sillä, että ITC-yrityskauppa konsolidoitaan koko vuodelta. Lisäksi UNS Energy sai kertaluonteisia palautuksia. Myös muut yksiköt kasvoivat maltillisesti.  Liikevaihto ei tosin ole säännellyssä toiminnassa kovin relevantti mittari.
  • Yhtiön kannattavuus: Yhtiön kannattavuuskehitys vaikuttaisi kulkevan käsi kädessä rate basen kasvun kanssa eli ylöspäin on menty vuosi vuodelta. ITC-yrityskaupan vuoksi vuosien välinen vertailukelpoisuus on haasteellista.
  • Yhtiön velkaisuus ja sen kehitys: ITC-yrityskauppa nosti yhtiön nettovelat per käyttökate -tunnusluvun lähelle 6x tasoa, kun se oli ennen kauppaa 5x tuntumassa. Velkakerroin pysynee 5 alkavalla luvulla, jotta rating pysyy IG-tasolla ja samaan aikaan yhtiö pystyy kasvattamaan osinkoa ja tekemään investointejaan.    
  • Kassavirran generointikyky: Vuonna 2017 yhtiön operatiivinen kassavirta oli noin 2,7 miljardia CAD. Yhtiön mukaan vuoden 3 miljardin CAD investoinneista oli noin 65 % ylläpitoa ja muuta (laitoksia, ajoneuvoja jne), joten kassavirta 600 miljoonan CAD osingoille olisi ollut noin 750 miljoonaa CAD. Kassavirtaan perustuva payout ratio olisi ollut noin 80 % luokkaa, mikä on huomattavasti tuloslaskelmaan pohjautuvaa lukua (66 %) heikompi.    

Karkeasti noin miljardin CAD kasvuinvestoinneista oman tulorahoituksen osuus olisi ollut noin 150 MCAD ja loppu rahoitettiin nostamalla noin 900 MCAD uutta velkaa. Kasvuinvestoinneille omarahoituksen osuus ei ole niin vahvaa kuin toivoisin. Tämä saattaa muodostua ongelmaksi, jos rahoitusmarkkinoilla tulee jostain syystä ongelmia. Riskinä on Kinder Morganit eli osinkoa joudutaan leikkaamaan, jotta investoinnit saadaan tehtyä, kun lainarahaa ei enää saakaan.

  • Osinkopolitiikka: Ostohinnallani Fortiksen osinkotuotto-% oli noin 4,1 %. Yhtiö ohjeistaa, että osinko kasvaa keskimäärin 6 %:lla vuodessa vuoteen 2022 saakka. Fortis on kasvattanut osinkoaan viimeiset 44 vuotta, joten putkea tuskin halutaan katkaista kevyin perustein.
  • Yhtiön valuaatio: Karkeassa laskelmassani yhtiön valuaatio vaikuttaisi pienen kurssilaskun jälkeen ihan siedettävältä. Laskeskelin, että EV / 2017 EBITDA olisi noin 11x ja Price / 2017 Adjusted Earnings noin 18x. Vuoden lopusta yhtiön kurssi on laskenut 8,6 %:lla ja olettaen tuloksen paranevan hienoisesti on P/ 2018E hieman yli 16x.    

Avainluvut

Tekninen analyysi