20.9.2019 ostin 130 kappaletta hintaan 14,34 AUD. Kokonaiskustannus oli noin 1864,2 AUD (1146 euroa 1,626 kurssilla). Ostin yhtiötä ns. pitkään salkkuun ja tavoitteena on kasvattaa omistusta tasaisesti markkinaheilahteluja hyödyntäen.

Amcor on maailman johtava jousto- (flexible) sekä (rigid) jäykkäpakkausten valmistaja. Lisäksi tuotevalikoimaan kuuluu pahvipakkauksia sekä korkkeja. Amcorin valmistamia pakkauksia käytetään pääasiassa elintarvikkeissa, virvoitusjuomissa sekä lääkkeissä. Yhtiön suurin yksittäinen asiakas on PepsiCo noin 11%:n osuudella. Juuri defensiivisten kuluttajatuotteiden arvoketjun osat kiinnostavat minua sijoituskohteena. Esimerkiksi juomapullon osalta arvoketju: tuotteen raaka-aineet (etsinnässä hyvä sijoitus) ja pakkaus (Amcor) – lopputuote ja brändi (PepsiCo) – jakelu (ICA Gruppen) – asiakas. Amcorin riskiprofiilia laskee lisäksi se, että yhtiön liiketoiminta jakautuu globaalisti melko tasaisesti erityisesti Bemis-hankinnan jälkeen.

Globaaliksi yhtiöksi Amcorin arvostustaso vaikutti maltilliselta (PE 16,8x). Lisäksi osinkotuotto-% (n. 5 %) suhteessa yhtiön riskiprofiiliin oli mielestäni hyvä.  Ostopäätökseeni vaikutti myös se, EUR/AUD on ennätysvahvalla tasolla yli 10 vuoteen. Hajautusmielessä yhtiö sopii erinomaisesti salkkuuni, sillä yhtiö toimii defensiivisellä toimialalla, salkustani puuttuu pakkausteollisuutta ja valuuttana on AUD.

Investment thesis

Hyvä osinko. Yhtiön nykyinen osinkotuotto (4,9%) vastaa lähes salkkuni keskimääräistä tasoa.

Amcor PLC’s global footprint in flexible and rigid plastic packaging, with its predominant exposure to stable end-markets, should provide a steady and predictable source of earnings. We expect the company to successfully integrate Bemis, grow group EBITDA margins, expand its product mix, and benefit from an enhanced scale of operations. – S&P

Turvallinen osinkosijoitus. Mielestäni Amcorilla on useita vahvuuksia, jotka tekevät siitä turvallisen osinkosijoituksen. Näitä ovat ainakin, että (1) Amcor toimii globaalisti sekä defensiivisillä loppumarkkinoilla (elintarvikkeet, lääkkeet, virvoitusjuomat); (2) se on pystynyt pitämään kannattavuustason hyvänä pidempään (EBITDA-% vaikuttaa stabiililta); (3) Amcorin strategia on keskittyä joustopakkauksiin ollen siinä markkinajohtaja, joka mahdollistaa kilpailuedun saavuttamisen mittakaavaetujen ja tuoteinnovaatioiden kautta; (4) viimeisin Bemis-hankinta mahdollistaa synergiaetujen saavuttamisen, minkä myötä liiketoiminta on globaalisti paremmin hajautunut.

Bemis-hankinta vaikeuttaa huomattavasti yhtiön kassavirtaprofiilin hahmottamista, sillä yhdistymisen jälkeen osa liiketoiminnoista divestoidaan kilpailuviranomaisten vaatimuksesta. Myös Amcorin ja Bemisin tilikaudet päättyivät eri aikaan.  Joka tapauksessa yhtiö on tuottanut laskelman Amcor&Bemis- kokonaisuudesta. Sen mukaan pro forma 2019 vapaa kassavirta olisi ollut noin 1058 miljoonaa dollaria, josta osingot (olettaen nykyinen taso) olisivat vieneet 781 M$, joten osinkojen jälkeen kassavirta olisi ollut noin 277 M$ ylijäämäinen. Tämä on lähellä tuloslaskelman kautta laskettua noin 82 %:n osingonjakosuhdetta. Yhtiön ohjeistuksen mukaan olin laskevinani, että 2020 tilikaudesta kassavirtaprofiili sekä osingonjakosuhde säilyisivät edellisen vuoden kaltaisena.

Yhtiön beta oli (Marketwatch) ~0,73, mikä kuvastaa osaltaan liiketoiminnan stabiilisuutta.

Hyväksyttävä valuaatio laatuyhtiölle. Karkeassa laskelmassani yhtiön valuaatio vaikuttaisi pienen kurssilaskun jälkeen ihan siedettävältä, kun EV / LTM2019 Adj. EBITDA olisi noin 11,3x ja Price / LTM19 Adj. Earnings noin 16,8x.

Catalyst: Bemis-yrityskaupan synergioiden toteutuminen, kannattavuuden tasainen kasvu, raaka-ainehintojen halpeneminen.   

Keskeiset riskitekijät

Liiketoiminta

• Kilpailu alalla on kovaa. Muovipakkausten valmistaminen ei sinänsä ole mitään ydinfysiikka, minkä vuoksi kilpailu toimialalla on kovaa. Alalla on globaaleja toimijoita sekä paikallisia pelureita.  Amcorin asiakkaina on globaaleja yrityksiä (kuten Unilever), joilla on muskeleita kilpailuttaa alihankkijoita. Amcorin etuna on sen mittava koko suhteessa kilpailijoihin, mikä mahdollistaa tuotannon mittakaavaedut sekä panostukset innovatiivisiin tuotteisiin. Tämä tuo osaltaan suojaa kilpailulta.

• Raaka-aineiden negatiivinen hintakehitys. Amcorin kannattavuuteen voi vaikuttaa tiettyjen raaka-aineiden hintojen kallistuminen. Hintanousua ei välttämättä saada siirrettyä kovin helposti asiakkaalle. Riskiä hieman mitigoi se, että yhtiö pyrkii käyttämään erilaisia suojausmenetelmiä raaka-aineiden ostojen osalta.

• Regulaatioriski. EU on jo kieltänyt joitain muovituotteita ja asettanut kierrätystavoitteita. Kielletyt muovituotteet eivät mielestäni osu Amcorin valmistamiin pakkauksiin mutta riskinä on muovikiellon laajentuminen tulevaisuudessa.

• Kuluttajatottumusten muuttuminen niin, että muovipakkausten tilalle halutaan ympäristöystävällisempi vaihtoehto. Amcor on keskittynyt pääasiassa muovipakkausten valmistukseen. Riskinä on muovin syrjäytyminen vastaavilla ympäristöystävällisemmillä vaihtoehdoilla, kuten sellusta valmistettavat biohajoavat pakkaukset tai muovisten pullojen korvaantuminen alumiinitölkeillä. Itse kuitenkin haluan uskoa kehitykseen, missä muovijätteen kierrätysprosessi tehostuu globaalisti nykyisestä. Tähän liittyen Amcor on ilmoittanut, että kaikki sen valmistavat pakkaukset ovat kierrätettäviä tai uudelleenkäytettävissä vuoteen 2025 mennessä. Esimerkiksi muovin kierrätyksestä HSY:n sivuilla todetaan lajitellusta muovista seuraavaa:

Kerätty muovi kuljetetaan Fortumin muovijalostamoon. Noin 70 prosenttia kerätystä muovista saadaan hyödynnettyä uusiokäytössä ja loput poltetaan energiaksi (2018 tilanne).  Muovin kierrättäminen ekoteko, sillä se säästää paljon neitseellisiä raaka-aineita ja tukee kiertotaloutta.

Rahoitus

• Yhtiöllä on hyvä BBB rating S&P:ltä. Amcor teki merkittävän yrityskaupan hankkimalla yhdysvaltalaisen kilpailijan Bemiksen. Kauppa tehtiin osakevaihdolla, minkä vuoksi se ei rasittanut Amcorin taloudellisesta asemaa merkittävästi. Omassa laskelmassani nettovelka / oikaistu käyttökate on vielä siedettävä 2,7x luokkaa ja se tulee todennäköisesti laskemaan jatkossa olettaen nykykehityksen jatkumisen sekä Bemis-hankinnan synergiaetujen toteumisen.

Kvalitatiiviset tekijät

Liiketoiminnan ymmärrettävyys

Amcorin liiketoiminta käsittää kaksi segmenttiä: Flexibles (joustopakkaus) ja Rigid (jäykkä) Packaging (sisältäen muut pienemmät segmentit).  Amcor hankki yhdysvaltalaisen Bemisin 2019 kesällä, minkä seurauksena muodostui uusi globaali joustopakkausjätti. Kauppa vaikuttaa ihan järkevällä, sillä se tarjoaa huomattavia mittakaavaetuja (tuotekehitys ja tuotanto) ja yhtiöiden päämarkkina-alueet täydentävä hyvin toisiaan (Bemis vahva Amerikoissa ja Amcor muualla) muodostaen liikevaihdoltaan tasaisesti jakaantuvan kokonaisuuden. Järjestelyn on ilmoitettu tuovan myös kustannussäästöjä, kun ei tarvitse pitää kahden päällekkäisen pörssiyhtiön kiinteitä kuluja ja hankinta tehostuu.

• Yhtiön strategia on ollut keskittyä kahteen liiketoimintasegmenttiin ja tarjota niissä  innovatiivisia palveluja. Mielestäni strategia kuulostaa ihan järkevältä. Muovipakkaukset muuttuvat koko ajan ja yhtiöllä on muskeleita panostaa tuotekehitykseen. Amcorin koko on riittävän suuri, että se voi palvella globaaleja toimijoita. Lisäksi kasvunäkymät pitäisi olla väestön kasvun seurauksena stabiilit.   

Our portfolio of businesses share some important characteristics:

• focus on primary packaging for fast-moving consumer goods,
• good industry structure,
• attractive relative growth, and
• multiple paths for us to win from our leadership position, scale and other competitive advantages.

• Flexibles (66 % liikevaihdosta): Bemis-kaupan jälkeen Amcorin liiketoiminta keskittyy entistä enemmän joustopakkaukseen. Loppuasiakkaina on pääasiassa defensiivisiä toimialoja, kuten elintarvikkeet, lääkkeet ja juomat.

• Rigid Packaging ja muut (arviolta 34 %): liiketoiminta-alue muodostuu pääasiassa entisestä Amcorin toiminnoista. Käytännössä Amcor valmistaa muovipulloja pääasiassa virvoketeollisuudelle. Juomapullojen logojen perusteella Amcor toimittaa PepsiCon muovipullot.

Markkinoiden ennustettu kehitys

Lähde: Constantian verkkosivu

Kilpailevan yhtiön (Constantia) materiaalista löytyi mielenkiintoinen kalvo joustopakkausten keskeisistä markkina-ajureista.  Lisäksi globaali väestön sekä elintason tasaisen kasvun pitäisi luontaisesti nostaa joustopakkausten kysyntää.

Markkina-asema ja kilpailutilanne

Lähde: Huhtamäki CMD

Amcorin markkina-asema vaihtelee markkina-alueen mukaan. Huhtamäki väittää olevan joustopakkauksissa markkinajohtaja EM-talouksissa mutta Amcorin asema on vahvin muualla. Ainakin jossain vanhoissa kalvoissa Bemis oli selkeä markkinajohtaja Yhdysvalloissa. Globaaleja ja lokaaleja toimijoita alalla joka tapauksessa riittää ja kilpailu on kovaa.

Unileverin ja Nestlen kaltaisilla asiakkailla on todennäköisesti varaa kiristää ostohintaansa pitäen toimialan katteet alhaisina. Toisaalta Amcor ja muut alan toimijat pääsevät ratsastamaan Unileverin globaalin kasvun siivellä.

Johdon toiminta

Toimitusjohtaja (2015 lähtien) on tullut talon sisältä, joten hänen pitäisi tuntea toimiala hyvin. Sitä ennen hän on toiminut McKinseyllä.

Kvantitatiiviset tekijät

Amcor&Bemis syntyi vasta kesällä 2019, minkä vuoksi uuden taloudellisen kokonaisuuden hahmottaminen on haasteellista.

• Liikevaihdon kasvu ja stabiliteetti: Yhtiön orgaaninen liikevaihtokehitys vastaa hyvin kuvaa defensiivisestä toimijasta. Liikevaihto vaikuttaa tasaiselta, vaikka joinain vuosina liikevaihdon osalta on otettu myös takapakkia. 2019 vanhan Amcorin liikevaihto oli taas hienoisessa  1,5% kasvussa. Kun selasin vanhoja dokumentteja, havaitsin luvuissa joitain epäjohdonmukaisuuksia, mikä hieman vaikeutti vertailtavuutta. Nämä johtuvat ilmeisesti yrityskaupoista ja divestoinneista.

• Yhtiön kannattavuus: Ainakin Amcorin käyttökatemarginaali vaikuttaa vakiintuneen noin 14-15 % tasolle. Bemiksen suhteellinen kannattavuus on ollut hieman alhaisempi mutta yrityskaupan mahdollistamat synergiaedut pitäisi näkyä positiivisena asiana kannattavuudessa.

• Yhtiön velkaisuus ja sen kehitys: Bemis-yrityskauppa toteutettiin kokonaan osakevaihdolla, minkä vuoksi kokonaisuuteen ei tullut uutta velkaa. Laskin, että lähtötilanteessa uuden kokonaisuuden nettovelat per käyttökate olisi noin 2,7x tasoa ja se laskisi hienokseltaan ensi vuonna. Mielestäni velkataso on ihan tällaisenaan kohtuullinen ottaen huomioon stabiilin liiketoiminnan. Periaatteessa yhtiö voisi jakaa kaiken tuloksen omistajille osinkoina ja osakkeiden takaisinostoina.

• Kassavirran generointikyky: Uuden Amcor&Bemis-kokonaisuuden vapaa kassavirta osinkojen jälkeen olisi ollut noin 277 M$. Laskin 12 kuukauden osingoksi noin 781 M$ olettaen viimeisin 12 sentin osinko, joten osinkojako suhteutettuna vapaaseen kassavirtaan olisi ollut noin 73 %.

• Osinkopolitiikka: Ostokurssillani osinkotuotto oli noin 4,9 %. Toisaalta osingonjakosuhde on korkeahko (noin 83 % adj. 2019E). Amcor ainakin ohjeistaa osinkotason tasaista nousua jatkossa

The Combined Group is expected to have:

• a competitive, progressive dividend (paid quarterly), which is expected to increase over time;

• Yhtiön valuaatio: Karkeassa laskelmassani yhtiön valuaatio vaikuttaisi pienen kurssilaskun jälkeen ihan siedettävältä huomioiden yhtiön koko, kun EV / 2019 Adj. EBITDA olisi noin 11,2x ja Price / 2019 Adj. Earnings noin 16,8x.

Avainluvut

Tekninen analyysi