19.3.2019 ostin 50 kappaletta Digital Realty Trustin uunituoretta etuoikeutettua K-sarjan osaketta hintaan 24,88 USD. Kokonaiskustannus oli noin 1244 USD (noin 1091 euroa 1,14 kurssilla). Tavoitteenani on kasvattaa omistusta, jahka osingot lähtevät juoksemaan.

Osinkosijoittaja kirjoitti Digital Realtyn etuoikeusosakkeesta vuonna 2014, mistä poimin idean lähteä tutkimaan yhtiötä tarkemmin. Digital Realty omistaa ja hallinnoi teknologiaan liittyviä kiinteistöjä (palvelinkeskuksia). Asiakaskunta on hyvin laaja (2300 asiakasta). Suurimmat ovat IBM, Facebook ja AT&T. Digital Realtyn palvelinkeskuksia (yhteensä (214) sijaitsee eri puolilla maapalloa mutta pääosan ollen Yhdysvalloissa. Viime vuosina yhtiö on laajentanut toimintaansa yrityskauppojen kautta (2018 brasilialainen Ascenty, 2017 yhdysvaltalainen Dupont Fabros ja 2016 valittuja eurooppalaisia palvelinkeskuksia).

Varsinainen osake tuntuu nykyisessä markkinatilanteessa kalliilta, joten päädyin valitsemaan juuri liikkeelle laskettuun K-sarjan etuoikeusosakkeeseen. Ostamani K-sarjan tarjoaa mukavaa osinkotuottoa ja mielestäni Digital Realtyn liiketoimintaan liittyvät riskit ovat melko maltillisia. Tosin valuuttamielessä USD:n viime aikojen vahvistuminen teki sijoituksesta euroissa kalliin oloisen.

Investment thesis

Vakaa osinko: K-sarjan etuoikeutetulle osakkeelle maksetaan kiinteää noin 5,88 %:n osinkotuotto-%:a (ostohinnalla laskettuna).

Digital Realty’s sustained leading position in a specialized segment of the real estate market, consistently solid occupancy, diversified portfolio in terms of geography and tenant mix, large unencumbered asset pool and successful track record with integration of previous acquisitions – Moody’s

Turvallinen osinkosijoitus: (1) Digital Realty on johtava palvelinkeskuskiinteistöjen tarjoaja maailmassa. Sen kiinteistöportfolio on hajaantunut sekä asiakkaiden että maantieteen suhteen, minkä vuoksi salkun riskiprofiilia voidaan pitää matalana; (2) Data centereiden kysyntä kasvaa suurella todennäköisyydellä tulevaisuudessa. Tämä perustuu siihen, että datamäärät nousevat huimasti (pilvipalvelut, IoT, AI, itseohjautuvat autot, jne.); (3) Yhtiö on pystynyt kasvattamaan toimintaansa usean vuoden ajan jopa finanssikriisin aikana (08 – 09). Viime vuosina (17-18 ) kasvua ovat siivittäneet yrityskaupat, jotka näyttävät toteutuneen menestyksekkäästi. Toimiala näyttää hajanaiselta, minkä vuoksi alan globaalina johtavana toimijana Digital Realtyllä on mahdollisuus jatkaa yrityskauppavetoista kasvua myös jatkossa; (4) Kasvu vaikuttaa syntyneen hallitusti. Tase on pysynyt kohtuullisessa kunnossa ja nettovelat per oikaistu käyttökate on ollut noin 5x tuntumassa. Samaan aikaan osingonjakosuhde (AFFO payout ratio) on pysynyt melko stabiilina noin 70 %:ssa.

Pääoma turvattu: etuoikeutetun osakkeen pääoman pitäisi olla turvassa. Toisaalta sillä ei ole myöskään juuri arvon nousupotentiaalia. Yhtiöllä on oikeus lunastaa K-sarjan osake 13.3.2024, joten se ehtii kerryttää osinkotuottoa vielä pitkään. Lisäksi Yhdysvalloissa korkojen nousuodotukset näyttäisivät selvästi heikentyneen, minkä pitäisi olla positiivinen asia etuoikeusosakkeen arvolle.

Portfolion näkökulma

Hajautuksen kannalta yhtiö sopii hyvin salkkuuni, joka on kaivannut laadukkaita kiinteistösijoituksia. Toisaalta suuri USA/USD paino salkussani kasvaa entisestään. Etuoikeusosakkeelle maksetaan hyvää osinkoa, mikä vahvistaa osaltaan salkkuni osinkotuottoa.

Keskeiset riskitekijä

Liiketoiminta

• Data center -kiinteistöjen kysynnän ja tarjonnan epätasapaino. Vaikka data centereiden kysyntä tulevaisuudessa todennäköisesti kasvaa, se ei välttämättä realisoidu positiivisena asiana data center –kiinteistöyhtiöille. On mahdollista, että data center -kiinteistöjä rakennettaan aivan liikaa kysyntään nähden, mikä painaa käyttöasteita ja katteita. Omega Healthcaren kokemuksesta ylikapasiteettiriski mielestäni jossain määrin realisoitui hoivakiinteistösektorilla Yhdysvalloissa, minkä vuoksi kyseessä on aito huoli.

• Data center -kiinteistöä voidaan käyttää vain yhteen käyttötarkoitukseen. Riskinä on, että palvelinkeskuksen sijainti muuttuu syystä tai toisesta epäedulliseksi. Serverit on helppo siirtää muualle mutta palvelinkeskuskiinteistöä ei. Tyhjillään olevaa kiinteistöä ei voi oikein ottaa muuhunkaan käyttöön. Usean kohteen tyhjentyminen vaikuttaisi jo merkittävästi koko portfolion käyttöasteeseen.

• Teknologia ja vertikaalinen integraatio. Digital Realty kutsuu itseään teknologia kiinteistöjen tarjoajaksi, minkä vuoksi toimintaan liittyy normaaliin kiinteistösijoittamiseen nähden suurempi teknologiariski (esimerkiksi siihen, miten ja missä dataa säilytetään). Teknologian kehittymisellä voi olla arvaamattomia vaikutuksia palvelinkeskuskiinteistöjen tarpeeseen. Lisäksi yhtiön asiakkaina on globaaleja teknologiayhtiöitä, jotka voivat yhtenä päivänä päättää haluta omistaa itse myös kiinteistön.

Rahoitus

• Yhtiön nettovelka / oikaistu käyttökate on jotain 5,0x – 6,2x välissä (Ascenty-yrityskaupan toteutumisajankohta vääristää vähän), mikä on mielestäni kiinteistöyhtiölle vielä hyväksyttävissä. Moody’sin rating Digital Realtylle näytti olevan Investment Grade -tasoa (Baa2). Myös etuoikeutettu osake sai investointitason luottoluokituksen (Baa3).

Kvalitatiiviset tekijät

Liiketoiminnan ymmärrettävyys

Digital realty omistaa yhteensä 214 palvelinkeskuskiinteistöä. Yllä on esitetty tyypillisen Digital Realtyn omistaman kiinteistön kustannusrakenne. Yhtiö pystyy tarjoamaan data centereitä vähän asiakkaan tarpeen mukaan.

• Colocation. Small (one cabinet) to medium (75 cabinets) deployments. Provides agility to quickly deploy in days Contract length generally 2-3 years Consistent designs, operational environment, power expenses

• Scale & Hyperscale. Scale from medium (300+ kW) to very large deployments. Solution can be executed in weeks. Contract length generally 5-10+ years Customized data center environment for specific deployment needs

• Digital Realtyllä on yhteensä noin 2300 asiakasta, josta top20 muodostaa kuitenkin merkittävän noin 53 %:n osuuden. Kahden suurimman asiakkaan Facebookin ja IBM osuus on yhteensä melkein 10 %. Asiakaskunta on mielestäni melko hyvin hajaantunut. Keskimääräinen vuokra-aika on noin 5,3 vuotta 2018 (top20 osalta), mikä on mielestäni ihan kohtuullinen taso. Maantieteellisesti toiminta on keskittynyt Pohjois-Amerikkaan, joka muodostaa noin 80 % vuokrista. Euroopan osuus oli noin 14 % ja muiden loput. Viime vuosina kiinteistösalkun maantieteellistä hajauttamista on tehostettu yrityskauppojen avulla.

Markkinoiden ennustettu kehitys

• Yksi megatrendeistä on datamäärän kasvu, joka selittyy ympäristön digitalisoitumisesta.  Yllä olevissa yhtiön kalvoissa on esitetty tiettyjä kasvuajureita. Tulevaisuudessa trendi on varmasti nouseva, ainoastaan kulmakertoimeen liittyy epävarmuutta.

Markkina-asema ja kilpailutilanne

• Synergy Research Groupin mukaan Digital Realty on colocation –palvelinkeskuskiiintestöjen yksi markkinajohtajista noin 8 % osuudella. Globaalisti tarkasteltuna markkina on edelleen hyvin hajanainen sillä, kolmen suurimman osuus on noin 28 %. Tilaa on siten vielä alan konsolidaatiolle ja yrityskauppavetoista kasvua Digital Realty on harjoittanutkin viime vuosina. Mielestäni on todennäköistä, että Digital Realty jatkaa yrityskauppojen tekemistä myös tulevaisuudessa.

“When it comes to operating data centers and colocation services, scale and geographic reach are important,” said John Dinsdale, Synergy Research Group analyst and research director. “Enterprises are pushing more of their data center operations into colocation facilities and are also aggressively driving more workloads onto the public cloud, where cloud providers themselves use a lot of colocation facilities. Satisfying the needs of those enterprises and cloud providers often requires a large and widely distributed data center footprint.  – Synergy Research Group

• Toimialalla koosta on hyötyä, että isoimmilla kiinteistöyhtiöllä on tarjota maantieteellisesti kattava data center -verkosto, jolla pystyy parhaiten vastaamaan asiakkaiden tarpeisiin. Tämän pitäisi luoda kilpailuetua Digital Realtylle jatkossa.

Kvantitatiiviset tekijät

Digital Realtyn lukujen analysointia vaikeuttaa huomattavasti se, että yhtiö on tehnyt merkittäviä yrityskauppojen viime vuosien aikana. Ostettava kohde konsolidoituu konsernin lukuihin kesken kauden, minkä seurauksena vuoden lopussa tase näyttää velkaisemmalta kuin se todellisuudessa on.

Liikevaihdon kasvu ja stabiliteetti

• Digital Realtyn liikevaihdon kasvu on ollut voimakasta viimeisten vuosien aikana, mikä selittyy yrityskaupoilla ja uusien data centereiden perustamisella. Digital Realty pystyi kasvamaan myös viime finanssikriisin aikana. Yhtiö ohjeistaa kasvun jatkuvan myös 2019. Kiinteistöjen lukumäärä on kasvanut tasaisesti 184 Q4/2016 214 Q4/2018. Negatiivista on se, että portfolion käyttöaste näyttäisi hieman heikentyneen tai ainakin se oli heikoimmillaan Q4/2018.

Yhtiön velkaisuus ja sen kehitys

Pro forma for a full-quarter contribution from Ascenty, Brookfield’s expected equity contribution and settlement of the $1.1 billion forward equity offering, net debt-to-adjusted EBITDA was 5.0x.

• Raportoiduista luvuista laskettuna nettovelat per oikaistu käyttökate olisi ollut noin 6,3x luokkaa Q4/2018. Ascenty-yrityskauppa vääristää hieman lukuja, sille sen positiivinen käyttökatevaikutus näkee raportoiduissa luvuissa ainoastaan Q4 osalta. Todellisuudessa nettovelat per käyttökate olisi ollut noin 5x tasolla. Yhtiön kasvua on ajettua siten, että velkakerroin on pysynyt 4,8x-5,2x välissä viimeisten yhdeksän kvartaalin aikana. Itse pidän tätä tasoa vielä maltillisena ottaen huomioon toimialan.

• Jos etuoikeutetut osakkeet laskettaisiin mukaan korollisiin velkoihin, muodostaisivat ne noin 10% osuuden kokonaisuudessa. Tämä vastaisi arviolta 0,7x lisäystä nettovelat per käyttökate –tunnuslukuun, jota pidän vielä siedettävänä.

• Toimialaan nähden 5x velkakerroin näyttää olevan keskimääräistä tasoa (6,2x Q4/2018 tilanne, mikä antaa virheellisen kuvan)

Osinko suhteessa kassavirran generointikykyyn

• Omassa laskelmassani AFFO payout ratio on ollut karvan yli 70 % 2017 ja 2018. Yhtiön raportoinnissa payout ratio on pysytellyt 65-70% välissä viimeisen yhdeksän kvartaalin ajan. Normaalin kassavirran pitäisi riittää hyvin osinkojen maksuun, mikä on selkeä puskuri etuoikeutettujen osinkojen maksuille. Etuoikeutettujen osinkojen määrä on alhainen suhteessa normaalin osinkoon.

Avainluvut